Asset Pricing：Equilibrium in Security Market

Asset Pricing：Equilibrium in Security Market

Security Market Equilibrium $\{\begin{array}{l}riskanduncertainty\\ MarketCompletenessorImcompleteness\end{array}$

Fictionless Economy+Complete Information

假设一个简单的模型，证券在0期交易，在1期实现收益，0期是确定的，1期任何一种状态 $S$ 都可能发生，表示不确定的未来。

假设有 $J$ 个Assets，$S$ 种状态，证券 $j$ 由它的收益 $x_j$ 标识（$j=1,2,...,J$）：
$$Payoff:x_j={\left[\begin{array}{cccc}{x}_{j1}& x_{j2}& \cdots & x_{jS}\end{array}\right]}_{1\times S}\in R^S$$
所有证券的收益的 $J\times S$ 矩阵 $X$：
$$Payoffmatrix:X={\left[\begin{array}{cccc}{x}_{11}& x_{12}& \cdots & x_{1S}\\ x_{21}& x_{22}& \cdots & x_{2S}\\ ⋮& ⋮& \cdots & ⋮\\ x_{J1}& x_{J2}& \cdots & x_{JS}\end{array}\right]}_{J\times S}\in M^{J\times S}$$
投资组合（portfolio） 由 $J$​ 种证券的持有股份构成，持有量可正可负可为零，正持有量代表多头，负持有量代表空头：
$$\begin{gathered} Portfolio:h=\left[\begin{array}{cccc}{h}_1& h_2& \cdots & h_J\end{array}\right]\in R^J \\ if{h}_j<0\to Short-selling \end{gathered}$$
投资组合收益（Portfolio Payoff）：
$$PortfolioPayoff:h\cdot X=\sum _{j=1}^J{h}_j{x}_j$$
资产张成空间（Asset Span）：
M={z∈RS:z=hX,h∈RJ} M=\{z\in R^S:z=hX,h\in R^J\} M={z∈RS:z=hX,h∈RJ}
If $M=R^S$, Market is complete. If $M⫋R^S$​, Market is i​ncomplete.

Proposition 1 : Market is complete iff $Rank(X)=S.$

proof : 当且仅当对每个 $z\in R^S$​，含有 $J$​ 个未知量 $h_j$​ 的方程 $z=hX$​ 都有解时，资产张成空间 $M=R^S$​。而这个成立的充分必要条件是 $Rank(X)=S$。

An asset J is redundant（冗余） iff its payoff can be replicated using a portfolio of other assets. Market has no redundant asset iff $Rank(X)=J.$

在0期（t=0）时，证券价格由 $J$ 维向量 $p=(p_1,p_2,\cdots ,p_J)\in R^J$ 表示，此时组合 $h$ 的价格为：
$$p{h}^T=\sum _{j=1}^J{p}_j{h}_j$$
证券 $j$ 的回报（return） 是它的收益 $x_j$ 除以其价格 $p_j$（假设价格不等于0；价格为0的回报无法定义）：
$$r_j=\frac{x_j}{p_j}$$
对于一个个体投资者 $i\in I$，假设其在0期与1期均有消费，$S$ 种状态，t=0为 $c_0$，t=1为 $c_1=(c_{11},\cdots ,c_{1S})$，$c_{1s}$ 代表以状态 $s$ 为条件的消费。

存在有限（$I$）个个体，个体 $i$ 的偏好由连续效用函数 $u^i:R_{+}^{S+1}\to R$ 表示，可接受的消费被限制为正，$u^i(c_0,c_1)$ 是消费计划 $(c_0,c_1)$ 的效用，禀赋（endowment）：$({\omega }_0^i,{\omega }_1^i),i\in I$。 $u^i$​​​ is continuous, Strictly increasing in both periods.

补充：向量不等式：

$x,y\in R^S$​

$x\ge y\iff x_i\ge y_i,\forall i$

$x>y\iff x\ge yandx\ne y$

$x>>y\iff x_i>y_i,\forall i$

$x\ge 0$（Positive）

$x>0$​（Positive and Non-zero）

$x>>0$​（Strictly Positive）

0期，个体用部分0期禀赋购买证券，余下部分用于消费。1期，个体将他们的1期禀赋加上其证券收益用于消费。Consumption and portfolio choice for $i\in I$:
$$\begin{gathered} \underset{c_0,c_1,h}{\max }u(c_0,c_1) \\ {c}_0\le {\omega }_0-p{h}^T \\ {c}_1\le {\omega }_1+hX \\ {c}_0\ge 0,c_1\ge 0 \end{gathered}$$
一阶条件（FOC）：
$$\begin{gathered} {\partial }_{0}u(c_0,c_1)-\lambda \le 0,[{\partial }_{0}u(c_0,c_1)-\lambda ]c_0=0 \\ {\partial }_{s}u(c_0,c_1)-{\mu }_s\le 0,[{\partial }_{s}u(c_0,c_1)-{\mu }_s]c_s=0,\forall s \\ \lambda p=X\mu \end{gathered}$$
其中 $\lambda ,\mu$ 为正的拉格朗日乘子。

如果 $u$ 是拟凹函数，那么这些条件为充要条件。假设解为内点且 ${\partial }_{0}u>0$，则上述不等式变为等式：
$$\begin{gathered} {\partial }_{0}u(c_0,c_1)=\lambda \\ {\partial }_{s}u(c_0,c_1)={\mu }_s \\ \lambda p=X\mu \\ \to p=X\frac{{\partial }_{1}u}{{\partial }_{0}u},p_j=\sum _s{x}_{js}\frac{{\partial }_{s}u}{{\partial }_{0}u} \end{gathered}$$
加入概率，可以写成：
$$p_j=E[x_j\frac{u^{\prime }(c_1)}{u^{\prime }(c_0)}]=E[m{x}_j]$$
当且仅当收益矩阵 $X$​ 是方阵（$J=S$​）且满秩时，$X$​ 为可逆矩阵，$X^{-1}$​​ exist。即使 $X$ 不是方阵（$J\ne S$​），也具有左逆（Left Inverse）右逆（Right Inverse） 的性质。

Left Inverse : $LX=I_S$​ . $L$​ exsit iff $Rank(X)=S,J\ge S.$ $L$ exsit iff no redundant securities , $M=R^S.$​
$$\begin{gathered} L=(X^{\prime }X{)}^{-1}{X}^{\prime }I \\ p=X\frac{{\partial }_{1}u}{{\partial }_{0}u} \\ \to Lp=\frac{{\partial }_{1}u}{{\partial }_{0}u} \end{gathered}$$
Right Inverse : $XR=I_J$​ . $R$​ exsit iff $Rank(X)=J,J\le S$​
$$\begin{gathered} R=X^{\prime }(X{X}^{\prime }{)}^{-1}I \\ {c}_1={\omega }_1+hX \\ \to h=(c_1-{\omega }_1)R \end{gathered}$$
当且仅当 $X$ 的左逆和右逆都存在时，$X$ 可逆，此时 $L,R$ 都是唯一的。若左逆存在，右逆不存在，则此时 $L$ 不唯一；若右逆存在，左逆不存在，则此时 $R$ 不唯一。

一般均衡（General Equilibrium）：

在证券市场中均衡由证券价格向量 $p$、投资组合配置 {hi}\{h^i\}{hi} 和消费配置 {c0i,c1i}\{c_0^i,c_1^i\}{c0i​,c1i​}​ 组成，使得：

1. 组合 {hi}\{h^i\}{hi} 和消费计划 {c0i,c1i}\{c_0^i,c_1^i\}{c0i​,c1i​} 是个体 $i$ 的选择问题 ${\max }_{c_0,c_1,h}u(c_0,c_1)$ 在价格 $p$ 处的解。

2. 市场出清（Market Clearing Conditions）：
   $$\begin{gathered} \sum _i{h}^i=0 \\ \sum _i{c}_0^i\le \sum _i{\omega }_0^i,\sum _i{c}_1^i\le \sum _i{\omega }_1^i \end{gathered}$$

均衡的存在性与唯一性（Equilibrium Existence and Uniqueness）：

If every investor’s feasible consumption plan is non-negetive, $u(\cdot )$ is strictly increasing, quasi-concave（拟凹）, ${\omega }_0^i>0,\forall i,\exists h\in R^J,s.t:xh>0$​, Then Equilibrium Exists.