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Libro de Matematicas Financieras

Este documento presenta una introducción a las matemáticas financieras. Define conceptos clave como factibilidad económica, factibilidad financiera y valor económico agregado. Explica los rendimientos nominales (interés simple) mediante el uso de fórmulas como el interés simple, el valor futuro y el factor de conversión de valor presente a valor futuro. El autor busca generar un texto de estudio básico sobre las decisiones financieras para acercar a las empresas a sus metas.

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1.

MATEMÁTICAS FINANCIERAS

Autor: Diego Navarro Castaño.

Profesor Asociado.

Universidad Nacional de Colombia. Sede Manizales.

1.1. DEFINICIÓN

En este texto debe comprenderse las Matemáticas financieras como:

Conjunto de herramientas matemáticas, las cuales permiten analizar
cuantitativamente la viabilidad o factibilidad económica y financiera
de los proyectos de inversión.

1.2. CONCEPTOS BÁSICOS

1.2.1. Factibilidad Económica:

La factibilidad económica de un proyecto de inversión tiene que ver

con la bondad de invertir recursos económicos en una alternativa de
inversión, sin importar la fuente de estos recursos. En esta fase de la
evaluación, se analiza la decisión de inversión independiente del
dueño del proyecto, se enfatiza únicamente en los recursos
comprometidos en la empresa, excluyendo el origen de estos.

1.2.2. Factibilidad Financiera:

En la factibilidad financiera del proyecto de inversión se evalúa el

retorno para los dueños. En esta fase del proyecto lo que interesa es
determinar si la inversión efectuada exclusivamente por el dueño,
obtiene la rentabilidad esperada por él.

1.2.3. Factibilidad Económica versus Factibilidad Financiera:

En el ámbito de la evaluación de proyecto es de vital importancia

comprender que a cada decisión de inversión, corresponde una
decisión de financiación. Con la condición fundamental de que la
rentabilidad de la inversión, debe satisfacer la estructura financiera
de la empresa. La decisión de inversión, como ya se menciono, tiene
que ver con la estructura operativa de la empresa y con una de las
funciones de la Administración financiera que es definir donde
invertir. Para poder tomar la decisión de invertir hay necesidad de
definir los indicadores de gestión financiera que permitan establecer
si la empresa cumple con su objetivo financiero básico y si los
proyectos de inversión que enfrenta cotidianamente la acercan a su
meta. La decisión de financiación, otra de las decisiones
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fundamentales de la administración, tienen que ver con la estructura
financiera de la empresa o proyecto, esta estructura se refiere a los
dueños de los recursos (deuda o recursos propios), la cual tiene un
costo que se denomina el costo de capital promedio ponderado. Al
evaluar la estructura financiera del proyecto, interesa diseñar
indicadores financieros que permitan identificar si los inversionistas o
dueños de la empresa están alcanzando la meta financiera, la cual en
empresas que tengan ánimo de lucro, es ganar más dinero ahora y
en el futuro.

1.2.4. Valor Económico Agregado:

Solamente, cuando la rentabilidad de la inversión supere el costo de

capital promedio ponderado, se generara valor económico para los
propietarios de la empresa. Únicamente en este evento los
inversionistas están satisfaciendo sus expectativas y alcanzando sus
objetivos financieros.

1.2.5. Proyecto de Inversión:

Oportunidad de efectuar desembolsos de dinero con las expectativas

de obtener retornos o flujos de efectivo (rendimientos), en
condiciones de riesgo. Cualquier criterio o indicador financiero es
adecuado para evaluar proyectos de inversión, siempre y cuando este
criterio permita determinar que los flujos de efectivo cumplan con las
siguientes condiciones: Recuperación de las inversiones, recuperar o
cubrir los gastos operacionales y además obtener una rentabilidad
deseada por los dueños del proyecto, de acuerdo a los niveles del
riesgo de este. El riesgo del proyecto se describe como la posibilidad
de que un resultado esperado no se produzca. Cuanto más alto sea el
nivel de riesgo, tanto mayor será la tasa de rendimiento y viceversa,
de este nivel de riesgo se desprende la naturaleza subjetiva de este
tipo de estimaciones.

Este curso es el fruto de mis experiencias docentes y profesionales a

nivel de pregrado y postgrado, con estudiantes afines y no afines al
área financiera de la empresa. Mi propósito fundamental, es
sinceramente generar un documento de estudio y reflexión sobre los
temas empresariales y específicamente en el conocimiento básico de
las decisiones financieras, para lograr acercar a las empresas a sus
metas a través de un proceso de mejora continua; estoy convencido
que logro mis aspiraciones, si se percibe como un material de estudio
muy simple, para estudiantes y profesionales de todas las disciplinas
comprometidas en el desempeño financiero de la empresa.

Sin excepción concibo, que la Gestión y Administración Financiera la

realiza todo aquel que con su actuación incide en los resultados
globales de la empresa y por lo tanto, absolutamente nadie es ajeno
a este proceso de generación de valor. Este texto esta dirigido
entonces, al estudiante y profesional de cualquier disciplina
académica que requiera de las nociones y fundamentos de la
administración financiera en su concepción más fundamental y
elemental. En el contenido del texto se enfatiza primordialmente en
tres temas: Matemáticas financieras, Criterios en la evaluación
financiera de proyectos de inversión y en algunos Indicadores de la
Gestión Financiera.

En el tema de Matemáticas Financieras he retomado mi texto de

Fundamentos de Matemáticas Financieras, editado por la Universidad
Nacional de Colombia, sede Manizales en el año de 1.991 y le efectué
una completa revisión y actualización. Los otros contenidos en
realidad, son aplicaciones de las Matemáticas Financieras y no he
querido profundizar en estos, porque constituyen temas de la
Administración Financiera que no son los propósitos ahora.

Como lo he mencionado en todos los eventos similares a este, la

principal y bondadosa característica de este trabajo, es el de poder
ser mejorado ostensiblemente por los estudiosos del tema, con el
propósito de poder cumplir mejor con su cometido.

En este texto, es oportuno aclarar que se utilizarán los conceptos de

rendimiento e interés indiferentemente. El concepto de rendimiento
se manejará cuando se evalúen proyectos de inversión (inversionista
versus proyecto) y el concepto de interés cuando se haga referencia a
decisiones con el sector financiero.

Cuando se realiza una inversión, hay dos alternativas para percibir los
rendimientos. Una opción es retirar los rendimientos periódicamente
y la otra alternativa podría ser de efectuar la reinversión periódica de
los intereses o rendimientos. En la primera opción se genera una
función lineal, siempre y cuando los intereses no se reinviertan
durante un determinado lapso de tiempo, este proceso se denomina
en términos nominales o lineales y de acá se desprende el concepto
de tasa nominal que mas adelante se analiza.

Los rendimientos, como se mencionó, se pueden reinvertir durante el

periodo de referencia y entonces se generara una función exponencial
que también se denomina efectiva, este proceso genera el concepto
de tasa efectiva anual, que también se estudiara mas adelante.

2.1 RENDIMIENTOS NOMINALES (INTERÉS SIMPLE)

2.1.1 Conceptos Básicos:

* Valor presente, P: Es la cantidad de dinero que se invierte o se

presta ahora en un proceso en el cual, los intereses o rendimientos se
retiran periódicamente con la condición que no se reinviertan. La
característica fundamental es que la obtención de nuevos
rendimientos se obtienen siempre sobre esta inversión que
permanece constante.

* Tasa de interés periódica, i: Corresponde a la tasa de interés que se

obtiene en cada periodo sobre la inversión o préstamo inicial. *
Tiempo, N: Son los periodos durante los cuales se invierte el valor
presente P.

* Valor futuro, F: El valor futuro de un valor presente es la cantidad

de dinero de la cual se dispone al final del plazo de la transacción. El
valor futuro es la suma del valor presente y los intereses devengados
durante el tiempo en que se efectuó la inversión. A continuación se
ilustra alguna de las ecuaciones que permita efectuar cálculos de los
rendimientos nominales:

Interés Simple = P * i * N

F=P + P * i * N
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F=P(1 + i * N)

(1+ i * N): Es el factor que convierte un valor presente (P) en un

valor futuro(F) en donde los intereses no se reinvierten.

Con la formula del valor futuro F, se pueden determinar los valores:

presente, la tasa de interés y los periodos de tiempo. En este texto
no se pretende efectuar dichos cálculos, pero el lector interesado los
puede consultar en el texto de “Fundamentos de Matemática
Financieras “, de este autor.

2.2 RENDIMIENTOS EFECTIVOS (INTERÉS COMPUESTO)

2.2.1 Conceptos básicos

* Valor presente, P: corresponde a la cantidad de dinero que se

invierte o se presta ahora, a la tasa de interés i y durante N periodos.

* Tasa de interés periódica, i: Es la tasa que se obtiene durante cada

periodo de conversión de los intereses a capital.

* Periodos de conversión, N: Tratándose de rendimientos efectivos, N

son los periodos de conversión durante los cuales se invierte o se
presta P.

* Valor futuro, F: El valor futuro F, es la cantidad de dinero de la cual

se dispone al final de la transacción. Equivale a un pago único futuro
en N, equivalente a un pago único presente ahora.

2.2.2. Esquema de pagos únicos equivalentes

A continuación se ilustra el esquema de pagos únicos a través del

diagrama de flujo de caja:

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Los intereses obtenidos periódicamente se han reinvertido o
capitalizado hasta el final de los períodos de conversión.

(1 + i ) N: Se conoce como el factor que convierte un pago único

presente en un pago único futuro equivalente a una tasa de interés i
y en N periodos.

Las aplicaciones del esquema de pagos únicos:

1. Dados los valores del valor presente, la tasa de interés y los

periodos de conversión, hallar el valor futuro.

Ejemplo 1.

Hallar el valor futuro de $1 millón, invertido a una tasa del 5%

trimestral al cabo de 2 años. Definamos los valores de las variables
así:

P = 1.000.000

i = 5% periódico trimestral

N = 8 periodos trimestrales.

Nota: La periodicidad de la tasa de interés debe coincidir con la

periodicidad del plazo de tiempo, en este caso trimestres y donde la
tasa de interés determina la periodicidad.

Luego elaboramos el diagrama de flujo de caja y definimos la formula

que determina el valor futuro:

F = 1.000.000 * (1+ 0.05)8 = $1.477.455.

El valor futuro de $1.477.455 es equivalente al valor presente de

$1.000.000. siempre y cuando los rendimientos generados al 5%
trimestral se reinviertan a la misma tasa durante los 8 periodos
trimestrales siguientes. La equivalencia en matemáticas financieras
supone siempre la reinversion a la tasa de interés periódica.

2. Dados los valores del futuro, la tasa de interés y los periodos de

conversión hallar el valor presente.

Hallar la cantidad de dinero que se debe invertir hoy para disponer de

$2.000.000 al final de 3 años, si la tasa de interés es del 2%
mensual.

F = 2.000.000

i = 2% mensual

N = 36 meses.

F = P * (1+ i)N , despejamos el valor de P.

P = F * (1+i)- N. (1+ i )-N: Es el factor que convierte un pago único

futuro de valor F, en un pago único presente de valor P equivalente.

Diagrama de flujo de caja:

P = 2.000.000 * (1+.02)-36 = $980.446.

3. Dados los valores: presente, valor futuro y tasa de interés, hallar

los periodos de conversión.

Ejemplo 3.

En cuantos meses una inversión de $5.000.000 se duplica, si la tasa

de interés es del 1.5% mensual.

P=5.000.000

F=10.000.000

i=1.5% mensual.

De F = P * (1 + i)N , despejamos el valor de N.

N = log ( F / P ) ÷ log ( 1+ i ).

N = log2 ÷ log1.015 = 47 meses aproximadamente.

4. Dados los valores: presente, valor futuro y de los periodos de

conversión, hallar la tasa de interés periódica.

Ejemplo 4.

Una inversión de $2 Millones, realizada hace 15 años alcanza hoy un

valor de $70 Millones. Por consiguiente determinar tasa de interés
mensual, trimestral, semestral y anual.

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P = 2.000.000 F = 70.000.000.
Mensual: Trimestral: Semestral: Anual:
N = 180 N = 60 N = 30 N = 15
i=1.99% i=6.10% i=12.58% i=26.75%

Para hallar la tasa de interés periódica, despejamos de F = P * ( 1 + i

)N el valor de i.

i = ( F / P )1/ N-1.

Las tasas periódicas del ejemplo son tasas equivalentes, lo anterior

significa que si la tasa periódica mensual del 1.99% se reinvierte, al
cabo del trimestre se dispone de la tasa del 6.10%, al final del
semestre de 12.58% y al final del año de 26.75%. Así con las otras
tasas en las cuales se obtiene una tasa periódica anual del 26.75%,
en todos los casos.

3.1 CONCEPTO DE TASAS EQUIVALENTES DE INTERÉS

Dos o más tasas periódicas de interés son equivalentes, si con

diferente periodicidad producen el mismo interés efectivo al final de
cualquier periodo. La costumbre es considerar este periodo de un
año.

3.1.1 Tasa nominal anual de interés (%nom)

La tasa nominal anual es la tasa que se obtiene al final de un periodo

anual siempre y cuando los rendimientos generados periódicamente
no se reinviertan. Por lo tanto tasa nominal anual constituye una
función lineal al cabo del periodo anual.

La tasa nominal se denomina por la letra J, y es igual a la tasa

periódica i multiplicada por los periodos en que se puede convertir a
capital en el periodo anual.

J = %nom = i * p

o P: Frecuencia de conversión anual, es el

numero de veces que se puede convertir el interés a capital en
un año. Si la frecuencia de conversión anual es igual a uno, la
tasa nominal anual corresponde a la tasa efectiva anual. El
valor de p puede ser igual a 1, mínimo valor que puede tomar y
en este caso corresponde a la efectiva anual y también pude
ser mayor a 1, hasta tender a infinito que se llamara tasa de
interés continua.

Si : P = 1 Tasa efectiva anual

P = 2 Tasa nominal anual, semestre vencido

P = 4 Tasa nominal anual, trimestre vencida

P = 12 Tasa nominal anual, mes vencida

P = 365 Tasa nominal anual, día vencido

P tiende a infinito: Tasa de interés continuo.

3.1.2. Tasa efectiva anual de interés(%efe)

Corresponde a la tasa que se obtiene al final de un periodo anual,

siempre y cuando los rendimientos generados periódicamente se
reinviertan a la tasa de interés periódica pactada inicialmente. Por lo

Observaciones a tener muy presentes:

 La tasa efectiva anual nunca se puede dividir

por ningún denominador, porque es una función exponencial.
 Tasas nominales equivalentes entre si,
siempre tendrán la misma tasa de interés efectiva anual. La
tasa efectiva anual, por lo tanto se constituye en un criterio
para tomar decisiones, para invertir lógicamente escoger
aquella entidad que ofrezca la mas alta(sin consideraciones por
ahora del riego) y para endeudarse elegir aquella tasa que
términos efectivos sea la menor.
 La tasa efectiva, corresponde a la tasa
periódica anual y tendrá sentido siempre y cuando sea
periódica vencida.
 Las tasas nominales anuales solamente
admiten como divisor su propia periodicidad. Por lo tanto para
hallar una tasa periódica se divide la tasa nominal en su
frecuencia de conversión anual, i = J ÷ p = %nom ÷ p.

3.2. Conversión de tasas de interés. Casos.

3.2.1 Caso 1

Dada una tasa nominal anual, hallar una tasa efectiva anual.

Ejemplo 5.

Dada una tasa del 24% nominal anual mes vencida, hallar una tasa
efectiva anual.

Cuando se enuncia una tasa nominal del 24% nominal m.v., se puede
conceptuar que se toma el periodo de un año y se divide en doce
periodos, en tantos periodos cuantos indique la periodicidad, y por lo
tanto a cada periodo mensual, en este caso, le corresponde la tasa
periódica del 2% mensual. Esta tasa periódica mensual puede no
reinvertirse, entonces el resultado al cabo del periodo anual será del
24% nominal, pero esta tasa se puede reinvertir y si es así, la tasa
obtenida al final del periodo anual será efectiva.

En este ejercicio, nos interesa demostrar el procedimiento para

obtener la formula para hallar la tasa efectiva a partir de la tasa
nominal. Empezamos del supuesto que para hallar la equivalencia de
las tasas, siempre se considera un periodo anual y el propósito es
obtener el mismo valor futuro al cabo del año, trabajando con
cualquiera de las tasas ya que estas son equivalentes.
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Por lo tanto, el valor futuro de una cantidad de dinero (P) invertida a
una tasa periódica del 2% mensual al cabo del año debe ser igual al
valor futuro de la misma cantidad de dinero invertida a la tasa
efectiva anual que no se conoce al final del año.

P * (1+ip)N = P * (1+ie).

Despejamos ie

ie = (1+ip)N-1

ie = (1+ip)p-1

Del ejemplo, entonces podemos hallar la tasa efectiva:

ie=(1+.24/12)12-1=.2684=26.84%.

3.2.2 Caso 2

Dada una tasa efectiva anual, hallar una tasa nominal anual.

Ejemplo 6.

Dada una tasa efectiva del 24% anual, hallar la tasa nominal mes
vencida equivalente.

Este caso trata del ejemplo anterior y para hallar la formula

simplemente despejamos la que se estableció en esa oportunidad.

ip = (1+ie)1/p-1 J = %nom = ((1+ie)1/p-1)*p

Del enunciado del ejemplo:

% nom = ((1+.24)1/12-1)*12=21.71% Nominal mes vencido.

ip = 21.71%/12=1.81% Mes vencida.

3.2.3 Caso 3

Dada una tasa nominal anual, hallar otra tasa nominal anual
equivalente pero con diferente periodicidad.

Ejemplo 7.

Dada una tasa del 24% nominal mes vencida, hallar la tasa nominal
trimestre vencida equivalente.

Como se menciono, se encuentra la tasa efectiva equivalente al 24%

nominal mes vencida:

ie = (1+0.24/12)12-1= 26.82%. Luego se establece la tasa nominal

equivalente a esta efectiva:

%nom = ((1+0.2684)1/4-1)*4 = 24.48% nominal anual trimestre

vencida.

Lo anterior lo hicimos invocando el concepto de que tasa nominales

equivalentes entre sí, tienen la misma tasa de interés efectiva anual.

o Tasa de interés periódica vencida, ip: Esta

tasa es la que se obtiene durante cada periodo y se establece
dividiendo la tasa nominal entre los periodos de conversión en
el periodo anual, i = j / p.
o Tasa nominal anual de interés, J: Los
rendimientos periódicos devengados a la tasa de interés i es
posible que no se reinviertan y si es así, se obtiene la tasa
nominal anual, como se ha mencionado. J = ip * p.
o Tasa efectiva anual, ie : Si los rendimientos
generados periódicamente se reinvierten al final del año, se
obtiene la tasa efectiva anual. ie =(1+ip )p–1.
o Tasa de interés periódica anticipada, ia :
Hasta ahora solo se ha efectuado mención a las tasas
periódicas vencidas, pero a veces las tasas se liquidan
anticipadamente.

Cuando se solicita un préstamo los intereses pueden ser cobrados de

dos formas:

Intereses vencidos: El desembolso es de P y dentro de un periodo se

debe pagar el valor futuro de P * ip , por lo tanto la tasa cobrada es
de ip.

Intereses anticipados: Cuando los intereses son calculados

anticipadamente, se solicita un préstamo de valor P y el desembolso
es de P-P*ia=P*(1-ia) , el cual debe ser cancelado en un periodo con
un valor futuro, el cual equivale al valor solicitado en préstamo, que
en este caso corresponde a P. Por la equivalencia entre el valor
presente y el valor futuro del esquema de pagos únicos, tenemos:

F = P * (1+ip)N

P= P * (1-ia) * (1+ip)N.

Despejando la tasa de interés periódica, ip:

ip=i / (1-ia). Esta formula permite determinar la tasa de interés

periódica vencida equivalente a la tasa de interés periódica anticipada
dada.

Análogamente, podemos obtener la formula para hallar la tasa

periódica anticipada dada la tasa periódica vencida, así: ia = ip /
(1+ip).

Reemplazando el valor de la tasa periódica vencida en función de la

tasa periódica anticipada en la formula de la tasa efectiva anual,
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obtenemos el valor de esta, en función de la tasa periódica
anticipada.

Si ie = (1+ip)p-1, ip= ia / (1-ia) entonces: ie= (1-ia)-p-1.

Ejemplo 7.

Dada una tasa nominal del 36% trimestre anticipada, determinar el

valor de la tasa nominal trimestre vencida.

Cuando la tasa se enuncia nominal anual trimestre anticipado, se

quiere significar que el año se divida en cuatro periodos y que al
principio de cada periodo se cobrara la cantidad de $9, si suponemos
que sea $100 el valor solicitado en préstamo, como la tasa nominal
significa no reinversion, entonces el valor cobrado es de $36.

Aplicando las formulas descritas, tenemos que:

ia = Nominal anticipada periodicidad. ia=36%÷4=9%.

ip = ia(1-ia)=.09÷0,91=9,89% periódica vencida.

ie =(1+ip)p-1 En función de la tasa periódica vencida

ie = (1+.0989)4-1=42.58%.

ie = (1-ia)-p-1 En función de la tasa periódica anticipada.

ie = (1-.09)-4-1=42.58%.

o Tasa de interés pasiva y tasa de interés

activa: La tasa de captación del sistema financiero Colombiano
se denomina DTF, corresponde a la tasa promedio del sistema
incluyendo bancos y corporaciones y recibe el nombre de tasa
pasiva. La costumbre, a veces, es expresarla en términos
nominales trimestre anticipado. La tasa de colocación, la tasa a
la cual los bancos y corporaciones prestan el dinero captado se
realiza por lo general al DTF mas el margen de intermediación y
esta tasa resultante se llama la tasa activa.
o Tasa de interés real, iR: Hasta ahora no se
había tenido en cuenta el fenómeno de la inflación en el
concepto de las tasas de interés. La tasa de interés real, es la
tasa de interés a la cual se le ha descontado el efecto de la
inflación. Entendiéndose la inflación, como el fenómeno
económico, caracterizado por la variación positiva y sostenida
en el nivel general de precios de la economía y cuya
consecuencia es la perdida del poder adquisitivo del dinero
frente a la canasta de bienes y servicios.

De nuestro ejemplo, imaginemos que los bienes que podemos

adquirir hoy, cada uno vale $1.000., con el $1 Millón de pesos, de los
cuales disponemos, ahora podemos adquirir 1.000 bienes. Nos
tendremos que preguntar entonces, cuantos bienes podemos comprar
dentro de un año con $1.200.000. Si estimamos una inflación del
10% en el año, cada bien tendrá un precio de $1.100 y con el dinero
que disponemos alcanzaremos a comprar 1091 bienes
($1.200.000/$1.100). Concluimos que nuestra capacidad de compra
se incremento en el 9.1% aproximadamente. Un error usual, consiste
en restar a la tasa en términos corrientes la tasa de inflación,
olvidándonos que los intereses corrientes sufren también del efecto
de la inflación.

La siguiente formula, permite calcular la tasa de interés en términos

reales:

ir=((1+ Tasa corriente) ÷ (1+ Tasa inflación))-1.

o Tasa de interés múltiple: Cuando sobre una

inversión o préstamo actúan simultáneamente dos tasas, la
tasa resultante se conoce como la tasa múltiple de interés. En
Colombia hay dos casos de tasas de interés múltiple: Uno de
estos casos, es el crédito para vivienda en Unidades de valor
real (UVR) o anteriormente crédito de las corporaciones de
ahorro y vivienda en unidades de poder adquisitivo constantes
(UPAC) y el otro caso es cuando se efectúan negociaciones con
el extranjero.

Veamos a continuación, la ilustración del funcionamiento de la

tasa múltiple de interés en un crédito para vivienda en UVR.:

Supongamos un crédito para vivienda por la suma de $1 Millón

de pesos adquirido en UVR. Este préstamo esta sometido al
efecto de dos tasas: Por un lado a la tasa en UVR y por otro
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lado a la tasa de la inflación. Para nuestra demostración la tasa
en UVR es del 14% efectiva anual y la tasa de inflación del 10%
anual. Además supondremos que el valor de la UVR en la fecha
del desembolso sea de $120.

La corporación financiera, en este caso no concede el crédito en

pesos sino en unidades y sobre estas unidades prestadas aplica
la respectiva tasa. El numero de unidades desembolsadas se
calculan de acuerdo al valor de la unidad en el momento de
efectuar el desembolso. En la fecha de pago se calcula las
unidades adeudadas y se convierten a pesos según el valor de
la unidad en esa fecha. El valor de la unidad se ha indexado por
la tasa de inflación en el periodo respectivo de duración del
crédito.

El anterior proceso es mas simple observarlo con los diagramas

de flujo de caja:

Llamemos:

Pu = valor presente del préstamo

en UVR
iu = tasa de interés periódica en
UVR
Fu = valor futuro del préstamo
en UVR UVR

El préstamo en unidades es de 8.333.33, el cual se cancela con un

valor futuro de 9.500 unidades.

TVP= Tasa de cambio del valor de la unidad en la

fecha del desembolso
INF = Tasa de infracción en el período.

El valor de la unidad ascenderá a $132, en el momento de pagar el

crédito. Para conocer la tasa de interés efectiva, elaboremos un flujo
de caja en pesos y establezcamos la tasa:

F$ = P$ (1+iE)N

9.500 x 132 = 8.333.33 x (1 + iE)

8.333.33 x (1+0.14) x 120x (1+0.10) = 8.333.33 x (1+iE)

(1+0.14) * (1+0.10) = (1+iE) * iE = (1+0.14) x (1+0.10) – 1

iE = 25.40%.

Generalicemos la fórmula para hallar la tasa múltiple:

iE = (1+i1) * (1+i2) – 1

i1 = la tasa en UVR o la tasa en el extranjero si estamos negociando

con otro país

i2 = la tasa de inflación o la tasa de devaluación del peso colombiano

frente a la moneda del país extranjero.

También: iE = i1 + i2 + i1 * i2
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La anterior fórmula indica que cuando nos endeudamos o invertimos
en UVR o en moneda extranjera estamos sometidos a 2 tasas: i1, i2.

El costo de la deuda es igual a la suma de las 2 tasas más el producto

de ambas, análogamente sucede cuando invertimos.

Es importante recalcar que cuando nos endeudamos en UVR o en

moneda extranjera, no nos debe importar la tasa de cambio. Esto
quiere decir que si la unidad vale $100 o $5.000 o $20.000 no es
malo o bueno, realmente lo que nos impacta son las tasas de interés,
tanto la tasa de inflación que se refleja en la cotización de la unidad,
como en la tasa a la cual se pacta la deuda. Si contratamos un
crédito de $1.000.000 cuando la unidad vale $100, nos están
prestando 10.000 UVR las que debemos de pagar con 11.400 UVR,
cotizadas a $110, si seguimos trabajando con las tasas propuestas en
el ejemplo, para un total a pagar de $1.254.000. Ahora, si el
préstamo del millón nos lo efectúan cuando la unidad vale $20.000,
el crédito otorgado es de 50 UVR (1.000.000 ÷ 20.000) las cuales se
deben de cancelar con 57 UVR (50*1.14) al valor de $22.000 que es
el precio alcanzado por cada unidad (20.000*1.10) y de nuevo el
resultado de la cantidad a pagar es de $1.254.000 (57 * 22.000).

En resumen para tomar la decisión de endeudamiento es

indispensable conocer el valor de la tasa de interés efectiva y
compararla con otras alternativas de financiación, sin importar el
sistema de amortizar la deuda inicialmente. Lógicamente el flujo de
caja, la rentabilidad del proyecto y las condiciones de la entidad son
también elementos determinantes en tomar la decisión final.

o Tasa de interés continua: Ya se definió la tasa

de interés efectiva y se menciono que la periodicidad o
frecuencia de conversión anual es igual a 1. La frecuencia de
conversión anual puede ser muy grande, por ejemplo que
tienda a infinito y en este caso se llama tasa de interés
continua.

Elaboremos el siguiente ejercicio para aclarar un poco lo mencionado:

Dada una tasa nominal anual del 24%, hallar la tasa de interés
efectiva para las diferentes periodicidades.

Periodicidad : Tasa de interés efectiva:

Anual, P = 1 24%
Semestral, P = 2 25,44%
Mensual, P = 12 26.82%
Diaria, P = 365 27.11%

En la anterior tabla hemos exagerado la periodicidad de la tasa, hasta

mencionar la hora vencida. Para esta caso tan extremo ( no se si
alguna persona la conoce), creo que ya llegamos al limite y por mas
que se aumente la periodicidad no se alcanzara un valor mayor que
una tasa efectiva del 27.12%, sea cual sea el tamaño de esta
frecuencia de conversión anual. Realicemos una simple demostración
que nos confirme lo mencionado:

FA = FB

FA: Valor futuro de un valor presente al cabo de un período anual, a

una tasa de interés efectiva iE, invertido en A.

FB: Valor futuro de un valor presente del mismo monto del invertido
en A, a una tasa nominal anual cuya frecuencia de conversión tiende
a infinito.

Importancia fundamental reviste el tema de las ecuaciones de valor

para comprender el concepto del valor del dinero en el tiempo, los
factores de las matemáticas financieras, los sistemas de amortización
de deudas y los criterios para evaluar proyectos de inversión y
alternativas operacionales.

5.1. CONCEPTO DE ECUACIÓN DE VALOR

Un conjunto de obligaciones, que pueden ser deudas y pagos o

ingresos y egresos, con vencimientos en ciertas fechas pueden ser
convertidas en otros conjuntos de obligaciones equivalentes pero, con
vencimientos en fechas diferentes. Un conjunto de obligaciones
equivalente en una fecha también lo será en cualquier otra fecha.

5.1.1. Ilustración del concepto de Ecuación de Valor:

Ejemplo

Una obligación de $1.000 debe ser cancelada dentro de un año, si

tasa es del 2% periódica mensual, determine el valor a cancelar o
valor futuro al cabo de los 12 meses. El diagrama de caja, de acuerdo
a lo enunciado, seria el siguiente:

Si se quiere hallar el valor de F, simplemente se aplica la formula: F

= P * (1+i)N F = 1.000 * (1+.02)12 =1.268.24 El anterior resultado
se calculó trasladando el valor de P = 1.000 que esta en 0 a N = 12,
donde esta el valor futuro F. Esta simple operación indica que no se
puede comparar cantidades de dinero que estén en diferentes fechas,
para que la comparación se pueda realizar las cantidades de dinero
deberán estar en la misma fecha.

Nota: La comparación de cantidades de dinero equivale a sumar o

restar.

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El ejercicio también puede resolverse trasladando el valor futuro F
que esta en N = 12, a la fecha actual 0, donde esta el valor presente
P = 1.000, de la siguiente forma:

P = F * (1+i)-N

1.000=F*(1+.02)-12

F=1.268.24

El resultado de F es el mismo que se había determinado, cuando la

comparación se efectuó en N = 12.

También podemos determinar el valor de F, comparando (sumando o

restando) las cantidades en cualquier fecha, pero siempre y cuando
estén en la misma fecha. Por ejemplo elijamos la fecha de
comparación en 6, para hacer el cálculo entonces debemos trasladar
P= 1.000 de la fecha 0 a la fecha 6 y F de la fecha N =12 a la fecha
6.

1.000*(1+.02)6 = F*(1+.02)-6
Despejamos F: F = 1.000*(1+.02)6*(1+.02)6
F = 1.000*(1+.02)12 = 1.268,24

El resultado, de nuevo arroja un valor de $1.268,24, independiente

de la fecha que se halla elegido como fecha de comparación.

El pago de 1.268.24, contiene amortización a capital de 1.000 e

intereses por la suma de 268.24.

El ejercicio anterior resume lo que se conoce como Ecuación de Valor.

La metodología en el establecimiento de la ecuación, es la siguiente:

o Determinar la tasa de interés periódica: Tanto

la entidad de crédito como los acreedores deben pactar la tasa
de interés a la cual se efectuara la operación. Si se evalúan
proyectos de inversión, los inversionistas debe definir la tasa
mínima atractiva de retorno.
o Determinar la fecha de comparación o fecha
focal: En el ejemplo en referencia, se ha determinado que se
puede establecer cualquier fecha de comparación y la que se
escoja siempre será valida. No hay restricción para la selección
de la fecha focal, pero si se requiere que sea solamente una,
necesariamente no tiene que coincidir con la fecha de pago y la
fecha de comparación es necesario establecerla como requisito

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indispensable por el concepto del valor del dinero a través del
tiempo.
o Establecer la ecuación de valor: Tanto las
deudas y pagos, ingresos y egresos se trasladan a la fecha focal
establecida previamente, comparándolos.

Ejemplo.

Regresemos al ejemplo anterior de la deuda de $1.000 y supongamos

que al final del sexto mes deseamos efectuar un abono de $500 y el
saldo pagadero al final del mes 12. El diagrama de flujo de caja ahora
es el siguiente:

Una forma de solucionar el ejercicio y sin necesidad de acudir al

concepto de ecuación de valor, podría ser trasladar la deuda inicial de
$1.000 al final del sexto mes y restar el abono de $500 (esta resta es
posible por encontrarse ambas cantidades en la misma fecha), el
saldo adeudado ahora trasladarlo al final del mes doce, de la
siguiente manera, y este será el valor del pago a efectuar y que
cancela totalmente la deuda.

1.000*(1+.02)6 = Valor adeudado al final del mes

1.126.16. sexto.
Saldo adeudado después de
1.126.16-500 = 626.16 efectuar el abono al final del
sexto mes.
Valor del pago a realizar para
626.16*(1+.02)6 =
cancelar totalmente la deuda al
705.16
final del mes doce.

Veamos ahora la solución utilizando el concepto de Ecuación de Valor:

De acuerdo a la metodología indicada, debemos definir la tasa de

interés que para nuestro ejemplo es del 2%, luego escoger la fecha
focal, que como se menciono puede ser cualquiera. Elaboraremos el
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ejercicio con diferentes fechas focales, para comprobar que el
resultado es el mismo, independientemente de la fecha seleccionada.

Fecha focal =0:

1.000=500*(1+.02)-6+A*(1+.02)-12

Fecha focal =3:

1.000*(1+.02)33=500*(1+.02)-3+A*(1.02)-9

Fecha focal =9:

1.000*(1+.02)9=500*(1.02)3+A*(1+.02)-3

Fecha focal = 15:

1.000*(1.02)15=500*(1+.02)9+A*(1+.02)3

Como se puede comprobar, el valor del pago al final del mes doce es
de $705.16, independientemente de la fecha focal seleccionada. Hay
que resaltar que la ecuación planteada en los casos anteriores
corresponde exactamente a la misma ecuación, realmente lo que
hemos realizado ha sido afectar ambos lados de la ecuación por un
factor que es el resultado de elevar el binomio (1+i) por una potencia
que es la diferencia entre las fechas focales. Por ejemplo, la ecuación
cuando se resolvió el valor de A con fecha focal 15, es la ecuación
planteada con fecha focal 9, multiplicada ambos lados por factor
(1+.02)6. 6 la potencia del binomio es la diferencia entre las fechas
focales. Una deuda o préstamo puede ser cancelado de múltiples
formas. La forma como se cancela o amortiza un crédito no afecta la
tasa de interés, la tasa será la misma, lo que se afecta será el monto
de los intereses. Los intereses serán altos cuando se amortiza el
capital mas lentamente, el monto de los intereses bajos cuando se
amortiza el capital mas rápidamente, pero todos los sistemas de
amortización serán equivalentes cuando prevalezcan las condiciones
de la tasa.

5.2 SISTEMAS DE AMORTIZACIÓN DE DEUDAS

Dos o más sistemas de amortización de deudas serán equivalentes, si

tanto el valor presente P y el valor futuro F de esos sistemas sean
equivalentes entre sí, nos estamos refiriendo al esquema de pagos
únicos. En nuestro ejercicio,

En el ejemplo anterior, si trasladamos el valor del pago de $500 que

ocurre al final del sexto mes, hasta el final del mes doce y lo
sumamos con el saldo a pagar allí de 705.16, el resultado será de
1.268.24.

F = 500*(1+.02)6+705.16=1.268.24.

En este ejemplo, se ha cancelado un préstamo de 1.000 a una tasa

del 2% periódica mensual con dos pagos, el primero que ocurre al
final del sexto mes por 500 y el segundo al final del mes doce por un
valor de 705.16. Este plan de pagos, como se demostró es
equivalente a un pago de 1.268.24 al final del mes doce.
Lógicamente, si efectuamos los dos pagos, el monto de los intereses
es menor que si el préstamo se cancelara al final del plazo de doce
meses, pero seremos insistentes, son sistemas de amortización
equivalentes.

Ejemplo.

Continuemos con nuestro ejercicio del préstamo de 1.000. Ahora

deseamos cancelar el préstamo con dos pagos iguales, que ocurran al
final del sexto y doceavo mes con la misma tasa periódica de interés
y que sea un sistema de amortización equivalente a los
anteriormente obtenidos.

Denominemos los pagos iguales R y elaboremos el diagrama de flujo

de caja respectivo:

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Para encontrar el valor de los pagos R, establecemos la ecuación de
valor con fecha focal 0, porque se nos acaba de ocurrir, recordemos
que puede ser cualquiera.

1.000 = R(1+.02)-6+ R(1+.02)-12

Despejando, obtenemos el valor de R = 596.49.

Este sistema de dos pagos iguales, es equivalente a los

anteriormente descritos. Para comprobar la equivalencia, hallamos el
pago único futuro de estos pagos, el cual debe ser igual a F =
1.268.24.

F = 596.49*(1+.02)6+596.49=1.268.24.

Ejemplo.

Ahora, diseñemos un sistema de amortización para cancelar el

préstamo de $1.000 en cuotas iguales al final de cada mes, con la
condición que el valor presente de las cuotas sea igual a P = $1.000 y
el valor futuro sea de F = 1.268.24.

Elaboremos el flujo de caja de la siguiente manera:

Para encontrar el valor de R, se establece la ecuación de valor con la

correspondiente fecha focal, que en este caso se escogió en 0:

1000 = R(1+0.02)-1 + R(1+0.02)-2 + R(1+0.02)-3 + ... + R(1+0.02)-

Al despejar el valor de R:

R = $94.56

El préstamo de $1.000 se amortiza con pagos mensuales iguales y al

final de cada mes por el valor de $94.56. Se puede haber establecido
cualquier otra fecha focal y el resultado debe ser totalmente idéntico.

Por lo tanto para seleccionar el sistema de amortizar un crédito o

préstamo, hay que tener muy presentes los siguientes criterios:

o El flujo de caja o liquidez, sin importar el

sistema de amortización que se elija.
o Las condiciones que impone la entidad que
concede el crédito.
o La tasa de retorno o de oportunidad del
inversionista que solicita el crédito. La tasa del crédito deberá
ser menor que la tasa de oportunidad de inversionista.

El seguir diseñando sistemas de amortización, como lo hemos

efectuado, a veces no tiene sentido por lo dispendioso y poco
práctico. Debemos de diseñar herramientas que nos permitan
resolver rápidamente estos problemas y de eso se trata el próximo
capitulo. Pero de todas maneras estos nuevos conceptos y
herramientas se basaran en el concepto de Ecuación de Valor.

6.1 CONCEPTOS BÁSICOS

Las series uniformes son conjuntos de pagos o cuotas iguales

efectuados a intervalos iguales de pago. Las series uniformes deben
tener dos condiciones necesarias: pagos o cuotas iguales, efectuados
con la misma periodicidad.

Valor presente, P: El valor presente de una serie uniforme equivale a

un pago único ahora, el cual es equivalente a N cuotas o pagos de
valor R cada uno efectuado al principio o al final de cada intervalo de
pago. Si los pagos ocurren al final de cada intervalo de pago se llama
la serie, serie uniforme ordinaria o vencida y si ocurren al principio de
cada intervalo, serie uniforme anticipada o debida.

Tasa de interés periódica, i: A cada intervalo de pago le corresponde

una tasa de interés. Es la misma tasa periódica de enteres a la cual
nos hemos referido en los temas anteriores.

Valor de los pagos o cuotas iguales, R: La característica de las series

uniformes es la ocurrencia de los pagos iguales en cada intervalo de
pago.

Numero de cuotas o pagos iguales durante el plazo o termino de la

serie uniforme, N: En el esquema de los pagos únicos de valor
presente y valor futuro, N se refiere a los periodos de conversión. En
las series uniformes, N hace alusión al numero de pagos o cuotas
iguales.

Valor futuro, F: Constituye un pago único futuro al final del plazo de

la serie y el cual es equivalente a las N cuotas o pagos que ocurren
en cada intervalo de pago.

6.2 FORMA GENERAL DE LA SERIE UNIFORME ORDINARIA

En el siguiente diagrama de flujo de caja representaremos los

conceptos básicos y fundamentales para el estudio de la serie
uniforme, en la cual los pagos ocurren al final de cada intervalo por
ser ordinaria o vencida.

Ya se definió el valor presente como un pago único de valor P que

esta precisamente en el momento 0, exactamente un periodo antes
de que ocurra el primer pago de valor R y el cual es equivalente a los
N pagos o cuotas.

Para hallar el valor presente se debe establecer una ecuación de valor

con fecha focal 0 por facilidad, aunque podría haberse escogido
cualquiera y el resultado seria exactamente el mismo.

P= R(1+i)-1+………………………..+R(1+i)-n.

Si factorizamos el valor de R, tenemos que:

P= R((1+i)-1+…………………………(1+i)-n)

La expresión entre los paréntesis, constituye una suma de los

términos de una progresión geométrica de la siguiente forma:

Suma = a + ar +ar2 + ar3 + .... + arN-1

En donde

a = Primer término
r = razón de la progresión
N = Número de términos

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En nuestra suma a = (1+i)-1 y r = (1 + i)-1 Además tenemos N
términos. Si reemplazamos en la ecuación de valor:

Simplificando:

Esta fórmula sirve para hallar el valor presente de una serie

uniforme.

NOTA: Hay que tener presente en esta fórmula que tanto R, i y N

deben estar expresados para el mismo período de tiempo.

6.4 VALOR FUTURO DE LA SERIE UNIFORME ORDINARIA

El valor futuro de la serie uniforme ordinaria es un pago único futuro,

el cual esta ubicado al final del plazo o termino de la serie,
exactamente donde ocurre el ultimo pago y además es equivalente a
las N cuotas de valor R cada una y situadas al final de cada intervalo
de pago.

Para determinar el valor futuro F, se establece una ecuación de valor

con fecha focal N, por facilidad, de la siguiente forma:

F = R + R (1+i) + R(1+i)2 + ... + R(1+i)N-1

La suma de los términos dentro del corchete, conforman otra

progresión geométrica donde a = 1, r = (1+i) y tiene N términos.

Reemplazando en la ecuación de valor:

Simplificando:

Esta fórmula sirve para hallar el valor futuro de la serie uniforme

ordinaria.

6.5 EQUIVALENCIA ENTRE EL VALOR PRESENTE Y EL VALOR

FUTURO DE UNA SERIE UNIFORME ORDINARIA

Si se tiene que el valor presente P de una serie uniforme es

equivalente a las N cuotas o pagos de valor R y si el valor futuro F es
equivalente a la misma serie uniforme de cuotas, concluimos
entonces que el valor presente y el valor futuro de la serie uniforme
son equivalentes entre sí.

Demostremos la anterior afirmación. Si tenemos que:

De P despejamos R:

Simplificando:

F = P (1+i)N
N
F = P(1+i) : Es la expresión que demuestra la equivalencia entre el
valor presente y el valor futuro de la serie uniforme ordinaria.

Nota: En todos los sistemas de amortización equivalentes de pago,

ocurre la equivalencia entre el valor presente y el valor futuro. Esto
significa, que independientemente cómo se amortice una deuda, el
valor presente de los pagos debe ser igual a P y el valor futuro de
esos mismos pagos igual a F. Lo anterior ya lo mencionamos y más
adelante también lo enfatizaremos.

6.6 ILUSTRACIÓN DEL CONCEPTO DE SERIE UNIFORME

ORDINARIA

A continuación, ilustraremos a través de un ejercicio todas las

posibles preguntas o dudas que puedan surgir en la comprensión del
esquema de series uniformes.

Ejemplo.

Supongamos un préstamo para adquirir vivienda (estimaremos todas

las preguntas para cada millón de pesos), contratado a una tasa
nominal del 24% mes vencida, para ser amortizado en cuotas
mensuales iguales vencidas y durante un plazo de 15 años.

* 1. Determinar el valor de las cuotas mensuales iguales:

Despejamos el valor de la cuota de la ecuación para hallar el valor
presente:

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R = $20.582.74
1 millón de pesos ahora, equivale a 180 cuotas mensuales iguales y
vencidas de $20.582.74 cada una.

* 2. Determinar contenido de interés y amortización a capital

de cada una de las cuotas. Plan de pagos.
Para hallar el plan de pagos. Elaboramos una tabla de amortización,
como se ilustra a continuación

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Para hallar por ejemplo, el contenido de interés de la primera cuota
se calculó los intereses devengados por la deuda inicial a una tasa
periódica mensual del 2% y el contenido de amortización,
estableciendo la diferencia entre el valor de la cuota y el monto de los
intereses. El saldo adeudado después de pagar esta cuota,
simplemente se le resta al saldo anterior el contenido de amortización
y así sucesivamente. Es bueno resaltar, que los intereses se calculan
sobre el saldo anterior.

A continuación haremos una tabla de amortización genérica, que la

explique y que permita elaborarla en una hoja de cálculo.

La tabla se explica por si sola, pero es pertinente aclarar algunos

elementos en ella:
Hemos denominado por K cualquier cuota, entre la primera y la
ultima.
Ik= Contenido de interés de la cuota K.
Ak= Contenido de amortización a capital de la cuota K.
Pk= Saldo adeudado inmediatamente después de pagar la cuota K.
PN= Saldo adeudado inmediatamente después de pagar la ultima
cuota, la N. El valor de PN debe ser igual a cero, para cumplir con la
condición necesaria de los sistemas de amortización equivalentes de
pago.

∑(sumatoria) de capital: Si se establece la suma de la columna del

contenido de amortización, esta siempre deberá ser igual a P, el valor
del préstamo. Por lo tanto, ?A=P. Otra condición necesaria del
sistema de amortización equivalente de pago.

∑intereses:La suma de los intereses pagados en las N cuotas de valor

R, corresponde a la suma de las N cuotas de valor R
menos lo que se ha destinado a cancelar totalmente el préstamo que
es P. Por lo tanto, ?I=R*N-P. No nos preocupemos por la cantidad, a
veces asombrosa, de los intereses pagados, porque debemos
recordar que la forma como se amortice el crédito no afecta la tasa.

En un sistema de amortización puede que paguemos mas intereses

que otro o lo contrario, pues el monto de los intereses se ve afectado
por lo rápido o lento del sistema de amortización escogido.
Naturalmente, si la amortización a capital es lenta la suma de los
intereses es mayor y si la amortización es rápida el monto de estos
es menor.

La razón valida para la escogencia del sistema de amortización,

depende de la aceptación de la tasa de interés, del flujo de caja o
tesorería y de las condiciones de pago de la entidad de crédito. Mas
adelante, en la evaluación de alternativas de
inversión, veremos como también la tasa de interés de oportunidad
afectara la decisión en la escogencia del sistema de amortización. Por
ahora digamos, que si el interés de oportunidad es alto (mayor que la
tasa del crédito) es preferible escoger un sistema en el cual la
amortización a capital sea lenta, para tener entonces la oportunidad
de invertir a una tasa alta y lógicamente no invertir a una tasa menor
aunque el monto de los intereses sean relativamente mas altos. En
casi todos los casos, se toma de decisión de endeudarse, cuando la
alternativa de inversión identificada obtenga una tasa mayor de
rendimiento.

* 3. Hallar el valor futuro de las cuotas:

El valor futuro de las 180 cuotas de R = 20.582,74. corresponde a un
pago único futuro de valor F, el cual se determina con la ecuación del
valor futuro de la serie uniforme.

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Este valor es un pago único futuro, que equivale a los 180 pagos de
valor R cada uno. Se puede interpretar, como el valor a pagar al final
del plazo N, en este caso al final del mes 180, si no efectúan los
aludidos pagos. Naturalmente, no habrá ninguna entidad de crédito
que permita pagar el crédito únicamente con un pago único futuro,
pero este concepto permite, teóricamente, demostrar las
equivalencias de los sistemas de amortización, en donde estos
deberán tener siempre como frontera superior este pago único futuro.

Ya demostramos la equivalencia entre el valor presente y el valor

futuro de la serie uniforme y concluimos que

F = P*(1+i)N.

Comprobemos la equivalencia con nuestro ejemplo que estamos

realizando:

Si hayamos el valor futuro del préstamo de $1 millón, encontraremos

que es equivalente a $35.320.831.36. Este pago único futuro,
contiene la amortización a capital de $1 millón y la diferencia son los
intereses máximos posibles, sin importar el sistema con el cual se
amortice el crédito, de $34.320.831.36. Por lo tanto es una falacia,
suponer que el número de veces que se paga el crédito es oneroso, lo
que definitivamente conduce a la decisión es la tasa de interés y el
flujo de caja y en ningún evento la suma de los intereses. Sobre este
tema habrá oportunidad mas adelante de profundizar.

* 4. Determinar el contenido de interés y amortización a

capital comprendido entre la cuota numero 1 y la cuota
número 180.

El contenido de amortización a capital, como ya se menciono es el

valor total del préstamo, en este caso P = 1.000.000.

Además porque es un sistema de amortización equivalente de pago,

en el cual al cancelar todas los pagos se extingue totalmente la
deuda. También se pudo determinar así:

La sumatoria de capital comprendida entre la cuota 1 (la primera) y

la 180 (la ultima), corresponde a la diferencia entre el saldo
adeudado a capital inicialmente y el saldo adeudado después de
cancelar la ultima cuota, que es exactamente igual a cero.

El contenido de intereses comprendido entre la primera y la ultima es

igual a la suma del valor de las 180 cuotas menos el valor amortizado
por concepto de amortización a capital.

Lo anterior lo podemos generalizar así:

∑ Interés (1..N)= N*R- Capital(1..N).

∑ Intereses(1..180)= 180*20.582.74-1.000.000= $2.704.887.32.

Cuando efectuamos la amortización en serie uniforme se pagaron

$2704.887.32 por concepto de intereses y cuando definimos la
frontera superior de los sistemas de amortización equivalentes, se
cancela $34.320.831.36 por concepto de interés. Lo anterior no es
motivo de alegría ni de terror, simplemente son sistemas
equivalentes en los cuales, en uno se amortiza capital relativamente
rápido y en el otro ocurre muy tarde. La sugerencia cuando el monto
de los intereses preocupan es comprar de contado, no endeudarse,
pero se requiere disponer del dinero y además a veces conduce a
decisiones erradas.

* 5. Determinar el saldo adeudado después de pagar la cuota

100.
En este caso se desea hallar el saldo adeudado después de pagar
cualquier cuota, que para nuestra ilustración es el correspondiente a
la cuota 100. Llamaremos Pk= El saldo adeudado inmediatamente
después de pagar la cuota K. Pk será el valor presente de las cuotas
que aun faltan por pagar y como se han cancelado K cuotas, las que
hacen falta por pagar son N-K cuotas.

Veámoslo en diagrama de flujo de caja:

También el valor de la PK se puede determinar de la siguiente forma:

Realmente se ha establecido una ecuación de valor, con fecha focal

en K, en donde: Po (1+i)K: Es el valor futuro del préstamo inicial en
el período K. Sería el valor adeudado si no se hubiera efectuado el
pago de ninguna cuota.

Corresponde al valor futuro de las K cuotas que ya han sido

canceladas.

Por lo tanto el saldo adeudado PK, es la diferencia entre lo que se

debiera y lo efectivamente pagado.

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* 6. Determinar el contenido de amortización a capital e
interés comprendido entre las primeras doce, entre las
siguientes doce y así sucesivamente hasta las ultimas doce
cuotas:

Por analogía con lo calculado anteriormente, se puede determinar así:

∑Intereses(1.:.12)=12* R-
∑ Capital(1..12)= P0-P12
∑Capital(1..12).
∑ Capital(13..24)= P12- ∑Intereses(13..24)=12* R-
P24 ∑Capital(13..24).
∑ Capital(25..36)= P24- ∑Intereses(25..26)=12* R-
P36 ∑Capital(25..36).

Y así sucesivamente hasta las ultimas doce cuotas:

∑ Capital(169..180)=P168-P180, Intereses(169..180)=12*R-
∑Capital(169..180)

Si se establece la suma de todos los contenidos de amortización a

capital deberá ascender al valor de P = 1.000.000. La suma de los
contenidos de intereses la misma cantidad hallada anteriormente de
$2.704.887.32.

* 7. Determinar el contenido de amortización a capital e

intereses contenidos entre las cuotas, por ejemplo, 70 y 120.
Este ejercicio es similar al anterior, solamente esperamos que
análogamente se pueda resolver muy fácilmente.

∑ Capital(70..120)=P69-P120.
No podríamos haber seleccionado P70, porque estaríamos excluyendo
el contenido de capital de la cuota 70 y por lo tanto
seria un error.

∑Intereses(70..120)=51* R-?Capital(70..120).

No hay que olvidar que entre 50 y 120 hay 51 cuotas.

* 8. Hallar el contenido de capital e intereses de solamente

una sola cuota, por ejemplo de la cuota 100.

En este caso se quiere determinar el contenido de capital e intereses

de la cuota K, cualquier cuota.
Observando la tabla de amortización, se deduce que:

Ak=Pk-1-Pk.

PK-1 Por analogía con PK:

Factorizando y simplificando:

Como todas las cuotas o pagos contienen capital e intereses:

IK es el contenido de interés de la cuota K. Por lo tanto, en nuestro

ejercicio propuesto:

El diagrama de flujo de caja, seria el siguiente:

El préstamo realmente se cancelará con dos series uniformes: una

serie de pagos ordinarios mensuales y la otra con pagos uniformes
semestrales extraordinarios.

Definamos algunos conceptos:

P = Valor presente del préstamo
R = Valor de cada uno de los pagos iguales mensuales ordinarios
i = Tasa de interés periódica correspondiente a los pagos ordinarios
de valor R
N = Número total de pagos ordinarios
B = Valor de cada uno de los pagos iguales semestrales
extraordinarios.
IB = Tasa de interés periódica correspondiente a los pagos
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extraordinarios de valor B.
M = Número total de pagos extraordinarios

Para hallar la solución, se establece una ecuación de valor, con fecha

focal 0:

De nuestro ejemplo, se conocen todas las variables excepto el valor

R, el cual se despeja de la anterior ecuación:

P = 1.000.000
R=?

B = 50.000
i = 2% Mensual
N = 180 pagos mensuales

M = 30 pagos semestrales en 15 años

R = 12.656.45

El anterior resultado, indica que el préstamo se cancela con cuotas

mensuales iguales de $12.656.45 durante los 15 años y al final de
cada semestre y durante los 15 años se cancelan adicionalmente
$50.000.

El valor presente de ambas series uniformes, la mensual y la

semestral en este caso, debe ser de $1.000.000 valor del préstamo
inicial y el valor futuro debe ascender a la suma de $35.320.831,36.

La ecuación anterior, permite estimar también el pago ordinario a

realizar, conociendo el valor de los abonos extraordinarios. En
cualquiera de los posibles eventos en los cuales se aplique la anterior
ecuación, la equivalencia entre el valor presente y el valor futuro se
dará, lo que cambiara será el monto de los intereses pagado tal como
se ha indicado.

* 10. Similar al caso anterior, pero supóngase que en vez de efectuar

abonos extras semestrales, precisamente el pago al final de cada
semestre sea de $50.000.

El diagrama de flujo de caja, de la situación planteada es el siguiente:

Para aplicar la ecuación enunciada en el caso 9, descomponemos el

flujo de caja anterior en la suma de dos series uniformes: una serie
corresponde a la de N pagos ordinarios iguales de valor R cada uno y
la otra serie de los M pagos extraordinarios iguales de valor B-R. la
serie de los pagos extras es de B-R, porque a la serie de los pagos
ordinarios se le agregó el pago R, exactamente donde ocurre el pago
B-R y como B-R+R = B, entonces queda el pago B como se había
enunciado.

R = 15.040.80

Todos los meses se deben cancelar la suma de 15.040.80 y al final de

cada semestre la suma de $50.000. este es el otro sistema de
amortización en donde el valor presente y el valor futuro son
equivalentes.

* 11. El préstamo con el cual se ha venido trabajando se desea

cancelar en cuotas iguales uniformes, pero con abonos
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extraordinarios programados pero de diferente valor y que ocurren en
periodos no uniformes. Por ejemplo, supóngase que se desea seguir
cancelando con cuotas mensuales iguales durante el plazo convenido,
pero con abonos extras predeterminados de $200.000 al final del año
4 y de $150.000 al final del décimo año.

Para la solución del caso, como ha sido la regla general, se elabora el

diagrama de flujo de caja y luego se establece la ecuación de valor.

Diagrama de flujo de caja:

En el flujo de caja se trató de representar la forma general y

denominando:
K1 = el período donde ocurre el primer abono
AE1 = El valor del primer abono extra
K2 = El período donde ocurre el 2° abono.
AE2 = El valor del segundo abono extra.

Se pueden generalizar los abonos extras, siguiendo la nomenclatura

elegida si se desea.
Ecuación de valor: por facilidad se escoge como fecha focal en 0.

El valor de la cuota mensual es de $18.704.74 realizando

adicionalmente los abonos pactados. Este es otro ejemplo de un
sistema de amortización equivalente de pago, como los anteriores,
donde obligatoriamente la equivalencia entre valor presente y el valor
futuro de las cuotas o pagos se tiene que dar.

* 12. A veces, es frecuente realizar abonos a la deuda, con pagos no

programados inicialmente. En este ejemplo, supóngase que se realiza
un pago extra no pactado previamente por la suma de $200.000,
conjuntamente con la cuota numero 100.

Cuando ocurre este evento hay dos alternativas: a) Aplicar el valor

pagado a reducir el valor de las cuotas, pero continuar con el número
de cuotas convenidas previamente. b) destinar el valor del pago extra
a reducir el número de cuotas que aun quedarían faltando.

De todas maneras, hay necesidad primero de definir si se efectúa el

pago adicional. Considero trivialmente, que si el interés de
oportunidad es mayor que la tasa del crédito no se debe efectuar el
pago y en este caso seria mas atractivo invertir a una tasa más alta
que a una tasa menor, como seria invertir cancelando la deuda.

Resolvamos la primera alternativa: Reducir el valor de las cuotas.

Se necesita determinar el saldo adeudado después de pagar la cuota

100, es un valor de Pk.

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Al valor adeudado después de pagar la cuota 100 de $818.049.79, se
le resta el valor del pago extra de $200.000 y se conforma un valor
presente ahora, de P = 618.079.78 para ser amortizado en 80 cuotas
iguales, las que aún hacen falta del plazo fijado, de valor R cada una
a la tasa periódica i = 2% mensual.

R = 15.550.57

En resumen, el crédito por $1 millón se cancela con 100 cuotas de

$20.582.74, un abono extra de $200.000 al final del mes 100 y con
80 cuotas adicionales de $15.550.57 mensuales iguales hasta el final
del mes 180. A continuación se ilustra en un flujo de caja.

Este es otro caso más de los sistemas de amortización equivalentes

de pago.

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Ahora solucionemos la segunda alternativa: Reducir el número de
cuotas faltantes, pagando la misma cuota calculada inicialmente sin
considerar el pago adicional.

Para encontrar la solución, es necesario determinar la formula para

hallar de numero de pagos N, conocidos los valores del valor presente
P, de la tasa de interés i y del valor del pago uniforme R

Volvamos a nuestro ejercicio de ilustración:

P = P100 = 618.049.78
R = 20.582.74 mensual
i = 2% mensual

El anterior resultado no tiene sentido. Por la definición de serie

uniforme, pagos iguales efectuados a intervalos iguales de pago, el
valor del numero de pagos N, debe ser un numero entero. A
continuación, en otro ejercicio, solucionaremos el conflicto, por ahora
aproximemos el resultado a 46 cuotas mensuales faltantes de
$20.582.74 iguales para cancelar completamente el préstamo del
millón de pesos. El plazo inicial se ha reducido en 34 cuotas, el
resultado de la diferencia entre las 80 cuotas faltantes después de
efectuar el abono de $200.000 y las 46 cuotas que aun se deben.
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Las dos alternativas diseñadas son equivalentes. El valor presente P
de ambas es de $1 millón, pero si queremos demostrar la
equivalencia del valor futuro F, el flujo de caja de la segunda
alternativa debe ser trasladado al final del plazo, mes 180, para que
sean comparables siempre en la misma fecha. Recordemos que
estamos trabajando con un supuesto, puede ser errado o ilógico pero
será lo que tendremos que demostrar y es que la reinversion siempre
se realiza a la misma tasa de interés.

Hemos realizado la solución a eventos relativamente comunes en las

series uniformes ordinarias, a través de un ejercicio ilustración. En
otros capítulos de este documento lo retomaremos. A continuación
enfatizaremos en la solución de otras variables y temas de las series
uniformes ordinarias.

6.7 DETERMINACIÓN DEL NÚMERO DE PAGOS O CUOTAS N, EN

UNA SERIE UNIFORME ORDINARIA

En una serie uniforme, siempre N debe ser numero entero.

Comúnmente este valor es decimal y por lo tanto debemos solucionar
el conflicto. Veámoslo con un ejemplo:

Un crédito por la suma de $1 millón, se desea cancelar con cuotas

mensuales iguales de $200.000 cada una. Si la tasa de interés es del
36% nominal mes vencido, determinar el número de cuotas que
cancela este crédito.

Hallamos el valor de N, con la ecuación vista anteriormente:

P = $1.000.000 R = $200.000 mensuales i = 3% mensual. N = 5.50

pagos mensuales.

Esta no es una solución adecuada para una serie uniforme. La

respuesta decimal induce a concluir que si solamente se efectúan 5
pagos de $200.000 no se alcanza a pagar la totalidad adeudada, pero
si se realizan 6 pagos iguales de este valor, la cantidad pagada
excede lo adeudado.

Se sugieren dos alternativas de solución:

a) Efectuar 5 pagos iguales de $200.000 cada uno y el saldo

adeudado todavía, cancelarlo conjuntamente con el ultimo pago.

b) Realizar 5 pagos iguales de $200.000 cada uno y otro pago por el

saldo que aun se adeuda al final del siguiente periodo.

Hemos denominado el saldo a realizar conjuntamente con el último

pago S5. Para calcular este valor debemos de establecer una
ecuación de valor.

Con fecha local en el período 0:

Aprovechemos la oportunidad y recordemos que en la ecuación de

valor, independientemente de la fecha local elegida, el resultado
siempre será el mismo.

Con fecha focal en el período 5:

Al despejar S5 :

S5 = $97.446.91

El valor de $97.446.91 será la cantidad que se debe cancelar con el

último pago de la serie uniforme de $200.000 para extinguir
totalmente la deuda.

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Conociendo el resultado del saldo al final del período 5, simplemente
lo podríamos trasladar al período 6, multiplicando por el factor
(1+0.03).

S6 = S5 (1+0.03) = 97.446.91 (1+0.03) ) $100.370.92

6.8. DETERMINACIÓN DE LA TASA DE INTERÉS i, EN UNA

SERIE UNIFORME ORDINARIA

Conocidos los valores de P, R y N deseamos calcular la tasa de

interés periódica cobrada en el crédito.

De la ecuación del valor presente de la serie uniforme: P= R*[(1-

(1+i)-n)/i], se conocen los valores de P, N, R y se desea establecer el
valor de i que satisface esta ecuación. Analíticamente es imposible,
por lo cual debemos de efectuar un proceso iterativo que nos acerque
a la solución. Pero lo anterior no es necesario y es preferible acudir a
una calculadora financiera o una hoja electrónica.

Ejemplo.

Un crédito a 3 años, debe ser cancelado en cuotas mensuales iguales

de $40.000 por cada millón. Determinar la tasa de interés efectiva
anual.

P= 1.000.000, N= 36 y R = 40.000 calculamos la tasa de interés

periódica, la cual es i=2.12% mensual. La tasa periódica resultante
esta referida al periodo mensual, ya que los pagos ocurren cada mes.
Para calcular la tasa efectiva, debemos de aplicar la ecuación:
ie=(1+ip)p-1. En el ejemplo la tasa efectiva es del 28.64% anual.

Ejemplo.

En Colombia, en algunos establecimientos es usual la existencia de

dos precios para los artículos: el precio a crédito y el precio de
contado.

Una propaganda exhibía mas o menos el siguiente mensaje: adquiera

el articulo, sin financiación. El objeto vale $70.000, desembolse hoy
$10.000 de cuota inicial y cancele 6 cuotas mensuales por este
mismo valor. Pero si lo adquiere de contado se le otorga un
descuento del 25%, para un valor neto de $52.500.

La pregunta obvia es si se estará pagando financiación cuando se

adquiere a crédito. El establecimiento comercial presta dos servicios
en el evento de vender a crédito, por un lado la actividad comercial y
por otro la actividad de financiación. Cuando se acude a la entidad
bancaria en búsqueda de crédito, se solicita $52.500 para adquirir el
artículo, pero si esta exige un pago inmediato de $10.000, realmente
el préstamo es de $42.500 que se debe cancelar con 6 cuotas
mensuales iguales de $10.000 cada una. Por lo tanto calculemos la
tasa de interés periódica mensual y la tasa efectiva anual
equivalente.

De la ecuación del valor presente de la serie uniforme:

P=$42.500, N=6, R=10.000.

ip=10.84% mensual; ie= 243.87% efectiva anual.

6.9 UNIDAD DE VALOR REAL U.V.R.: SISTEMA DE

AMORTIZACIÓN EN SERIE UNIFORME ORDINARIA

Uno de los sistemas actualmente vigentes para amortización de

crédito hipotecario en la adquisición de vivienda en Colombia, es en
serie uniforme ordinaria, cuotas iguales, en U.V.R. Veamos esta
aplicación de la serie con un ejercicio practico.

Ejemplo.

El sistema de crédito hipotecario, internamente solo conoce la

existencia de U.V.R, por lo tanto, debemos de convertir el crédito en
U.V.R, de acuerdo a la cotización de la unidad en el momento del
desembolso. Para nuestro ejemplo, supongamos que el valor sea de
$120 y así podemos estimar el valor presente del préstamo en
unidades UVR (Pu). Luego de establecer el valor de Pu, determinamos
el valor de la serie uniforme en U.V.R, teniendo en cuenta la tasa de
interés a la cual se contrato el crédito.

El préstamo del 8.33.33 UVR (equivalentes a $1 millón) se amortizan

en 180 cuotas mensuales de 106.40 UVR. Elaboraremos sendas
tablas de amortización en UVR y en pesos, para observar el
comportamiento de las cuotas:

Ip= (1+ie)1/p-1=(1+.10)1/12-1=.80% periódica mensual.

Para efectuar la estimación del valor de la unidad en los siguientes

meses, encontramos los valores futuros respectivamente para el mes
que se quiera calcular:

Si queremos calcular el valor de la unidad para el mes 3, por citar el

ejemplo para cualquier mes, hallamos el valor futuro del valor
presente de $120, en tres meses, a una tasa del .80% mensual.

F=P(1+i)N = 120(1+.008)3=$122.89.

Devolvámonos a la tabla en pesos y observemos que el saldo en

pesos asciende, pero no nos preocupemos, que en algún momento
descenderá hasta llegar a cero. Nuestra preocupación debe estar
focalizada en las tasas de interés, independientemente de la forma
como se amortice la deuda. Si queremos encontrar la tasa de interés,
tenemos que construir el flujo de caja de la decisión de
endeudamiento y calcularla. Sin embargo este procedimiento no se
requiere, porque este es un caso de tasas múltiples, en el cual
simplemente calculando la tasa con la formula respectiva la
determinaremos:

Tasa efectiva = Tasa de inflación + Tasa en U.V.R + Tasa de inflación

x Tasa en UVR =0.10 + 0.14 + 0.10 ? 0.14 = 25.40% Efectiva anual.

Para tomar realmente la decisión de endeudamiento nos debemos de

preocupar por la tasa de interés primordialmente. Si se encuentran
tasas más baratas, por ejemplo en pesos, esta debe ser nuestra
decisión. Para sorpresa de muchos, la tasa mas baja ha sido
históricamente la del sistema de unidad de poder adquisitivo
constante (UPAC) y actualmente el sistema de unida de valor real
(U.V.R). Tomar la decisión por otros motivos, seria totalmente ilógico.

6.10 SERIE UNIFORME ANTICIPADA: FORMA GENERAL

La característica de la serie uniforme anticipada es la ocurrencia de

los pagos al principio de cada intervalo de pago. El primer pago
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ocurre al principio de cada intervalo de pago, el segundo pago ocurre
al principio del segundo pago y así sucesivamente hasta el último
pago que ocurre al principio del ultimo intervalo de pago.Veamos la
forma general de esta serie en un diagrama de flujo de caja:

En esta forma general hay que destacar algunos detalles útiles para
la comprensión de esta serie: El valor presente esta en 0,
exactamente donde ocurre el primer pago. El valor futuro esta en N,
un periodo después de efectuar el último pago. El plazo o termino de
la serie abarca desde el principio del primer intervalo de pago, hasta
el final del ultimo intervalo de pago. La tasa de interés periódica i,
siempre debe corresponde a la tasa de interés periódica vencida y en
ningún evento se debe considerar la tasa de interés periódica
anticipada, la serie anticipada se refiere a la ocurrencia de los pagos
y no a la periodicidad de ocurrencia de la tasa. La equivalencia entre
el valor presente y el valor futuro de la serie uniforme anticipada,
como en todos los sistemas de amortización equivalentes de pago,
también se da.

6.11 VALOR PRESENTE DE LA SERIE UNIFORME ANTICIPADA

El valor presente de la serie uniforme anticipada es un pago único

presente de valor P, el cual esta en 0, exactamente donde ocurre el
primer pago y el cual es equivalente a N cuotas de valor R cada una y
efectuadas al principio de cada intervalo de pago. Para hallar el valor
presente, se debe entonces establecer una ecuación de valor como lo
hemos venido realizado. Seleccionemos como fecha de comparación
el periodo –1 y observemos como la serie se asemeja a una serie
vencida u ordinaria.

Para hallar el valor presente de esta serie, multiplicamos el valor del

pago R*(1+i) por el factor que convierte una serie ordinaria en un
pago único presente [(1-(1+i)-N÷i].

P=R(1+I)[(1-(1+i)-N)÷i]. Esta es la misma ecuación a la cual se

había llegado, para hallar el valor presente de la serie anticipada.

6.12 VALOR FUTURO DE LA SERIE UNIFORME ANTICIPADA

El valor futuro de la serie uniforme anticipada es un pago único de

valor F, el cual se encuentra en N exactamente un periodo después
de ocurrir el último y el cual es equivalente a N pagos de valor R cada
uno, efectuados al principio de cada intervalo de pago.
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Para hallar el valor futuro de la serie, multiplicamos el valor
equivalente del pago vencido R*(1+i), por el factor que convierte una
serie ordinaria en un pago único futuro [((1+i)N-1)÷i].

F= R*(1+i)*[((1+i)N-1)÷i].

6.13 SERIE UNIFORME ORDINARIA VERSUS SERIE UNIFORME

ANTICIPADA

Realicemos un ejercicio, donde se puedan observar similitudes y

diferencias entre ambas series.

Ejemplo.

En el siguiente diagrama de flujo de caja, estimar el valor presente y

el valor futuro de la serie de pagos, con enfoque de serie ordinaria y
serie anticipada.

La intención es hallar un pago único presente, P0, y un pago único

futuro en el período 12, F12, equivalente a la serie uniforme de
cuotas de valor R.

Hallemos estos pagos únicos con los enfoques de series ordinarias y

series anticipadas.

SERIE UNIFORME ORDINARIA

El término de la serie ordinaria está definido entre el período 4 y el

período 9 (un período antes del primero pago y el final del período
donde ocurre el último pago).

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Con el valor futuro de la serie, el proceso es similar al que se utilizó
para el valor presente. La serie de pagos se traslada con el factor
serie uniforme valor futuro hasta cuando ocurre el último pago
(periodo 9) y luego se debe ubicar al final del período 12, con el
factor pago único valor futuro (1+i)3.

SERIE UNIFORME ANTICIPADA

Tal como lo hicimos para la serie ordinaria, el término de la serie

anticipada está contemplado entre el periodo 5 y el período 10. El
inicio del término coincide con el primer pago y el final de éste ocurre
un período después de haber realizado el último pago.

En forma análoga, determinaremos los valores Po y F12:

6.14 SERIE UNIFORME INFINITA O RENTA PERPETUA

Podemos definir la serie uniforme infinita, como el conjunto de pagos

iguales efectuados a intervalos iguales que tiende a infinito. La
anterior definición, esta indicando que en esta serie el número de
pagos N tiende a infinito ∞.

La aplicación inmediata de esta serie aparece en los fondos de

pensiones, en los cuales se puede garantizar a perpetuidad el
cubrimiento de los pagos con la condición de tener constituido un
fondo o bono pensional.

6.14.1 Valor presente de la Renta Perpetua

El valor presente de la renta perpetua, se puede definir como un pago

único ahora de valor P, el cual es equivalente a infinitas cuotas de
valor R cada una. El valor presente es un pago único de valor P que al
multiplicarlo por la tasa de interés periódica i, da como resultado el
valor del pago periódico R: P*i= R.

Despejando el valor de P: P= R*[1÷i].

El factor [1÷i] convierte infinitas cuotas de valor R en un pago único

presente de valor P equivalente. Además debe ser igual al factor [(1-

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(1+i)-n)÷i] que convierte N finitas cuotas o pagos de valor R, en un
pago único presente cuando N tiende a ∞.

Ejemplo.

Se desea establecer un fondo (valor del bono pensional) que atienda

a perpetuidad la pensión de $1.000.0000 al final de cada mes. El
fondo reconoce una tasa del 19.56% efectiva anual.

En el ejemplo los pagos ocurren cada mes, por lo tanto se debe

convertir la tasa efectiva anual en la periódica mensual de la forma
enunciada anteriormente.

Ip= (1+ie)1÷p-1=(1+.1956)1/12-1=1.5% mensual.

Ahora aplicamos la ecuación de valor presente de la serie uniforme

infinita:

P= 1.000.000*[1÷0.015]=$66.666.667.

La anterior respuesta significa que un fondo ahora por la suma de

$66.666.667, equivale a una serie garantizada a perpetuidad de
$1.000.000 mensuales. Si el caso anterior fuera real, seria ilógico que
alguien trate de poder atender sus necesidades a perpetuidad con
pagos iguales del mismo monto. Por lo tanto hay necesidad de pensar
en fondos que atiendan las pensiones con incrementos periódicos,
que contrarresten la perdida del poder adquisitivo.

7.1 CONCEPTOS BÁSICOS

Una serie gradiente es un sistema de amortización equivalente en el

cual los pagos varían uniforme o escalarmente. La variación de las
cuotas puede ser dada en pesos o en porcentaje y además esta
variación puede ser creciente o decreciente.

Aclaremos algunos elementos del concepto anterior:

* Sistema de amortización equivalente de pago: Las series gradientes

constituyen una serie de pagos o cuotas con un pago único presente
de valor P y un pago único futuro de valor F equivalente. Cuando se
estudio el concepto de ecuación de valor, profundizamos en un
ejercicio trivial que consistía en un P= 1.000, a una tasa del 2%
periódica mensual y al cual le planteamos algunos sistemas de
amortización equivalentes de pago durante un periodo de 12 meses.
La serie gradiente no es mas que el diseño de otro sistema de
amortización equivalente de pago, en donde las cuotas varíen con
cierta uniformidad. Por ejemplo diseñemos un sistema para el aludido
crédito, en el que las cuotas se comporten como se observa en el
diagrama de flujo de caja y con las siguientes características: El pago
único presente P= 1.000, el pago único futuro F= 1.268.24, la
equivalencia entre el valor presente y el valor futuro se confirme, la
sumatoria del contenido de capital de las cuotas sea igual al valor del
préstamo P, la sumatoria de los contenidos de los intereses puede ser
alto o bajo dependiendo de lo lento o rápido que se amortice capital y
naturalmente, cuando se cancele la ultima cuota el saldo adeudado
sea exactamente de 0.

Diagrama de flujo de caja:

1.000= R(1+.02)-1+ 2R(1+.02)-2+3R(1+.02)-3+...+12R(1+.02)-

12
.

Si deseamos encontrar el valor de los pagos, debemos despejar el

valor de R. A estas alturas de la vida, seria un síntoma de ineficiencia
tratarlo de hacer así. Trataremos de diseñar las formulas que
permitan su fácil y rápido despeje.

* Variación uniforme o escalar: En las series gradientes se deben

presentar un orden entre las cuotas o pagos. La variación puede
darse entre pagos sucesivos, entre un pago y el siguiente, y si este
es el caso se denomina la serie gradiente como uniforme. La
variación puede darse entre grupos de cuotas y la serie seria escalar,
tal es el caso de fondos de pensión en donde la pensión mensual
permanece constante durante el año y al siguiente las cuotas se
incrementan por la tasa de inflación y así sucesivamente año tras
año.

* Variación en pesos o en porcentaje: La variación uniforme o escalar

de las series gradiente puede ser dada en pesos. Si este es el caso, la

* Series gradientes crecientes y decrecientes: La variación de las

cuotas, que puede ser aritmética o geométrica como lo hemos
descrito, pueden diseñarse con una pendiente positiva o negativa. Si
la pendiente es positiva las cuotas serán crecientes y de lo contrario
decrecientes.

7.2 SERIES GRADIENTES UNIFORMES ARITMÉTICAS

7.2.1 Crecientes:

7.2.1.1 Forma general y conceptos básicos:

P: Valor presente de la serie. Pago único presente equivalente a la

serie gradiente de N cuotas que se incrementan en un valor G en
pesos entre pagos sucesivos.

N: Numero de pagos o cuotas que amortizan el valor presente.

A1: Valor de la primera cuota y se encuentra al final del primer

intervalo de pago, un periodo después de ocurrir el valor de P.

Ak: Valor de cualquier cuota entre la primera y la ultima.

AN: Valor de la ultima cuota que cancela totalmente el préstamo de

valor P.

G: Valor del gradiente lineal, es una suma de dinero expresada en

pesos y corresponde a la diferencia entre dos cuotas sucesivas. F:
Valor futuro de la serie. Pago único futuro equivalente a la serie
gradiente y se encuentra exactamente donde ocurre el último pago.

El valor futuro F de esta serie, esta constituido por un pago único

futuro que se encuentra en N, donde ocurre el último pago y es
equivalente a la serie gradiente que ascienden en un valor
expresados en pesos de valor G, entre las cuotas sucesivas.
Expresemos la serie gradiente, como la sucesión de series uniformes
de la siguiente forma:

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NOTA: [1+(1+i)+(1+i)2+(1+i)3+...+ (1+i)N-1] = Suma de los
términos de una progresión geométrica, en donde a (primer término)
= 1, r (razón) = (1+i) y de N términos.

SUMA = [(1+i)N-1]÷i = Factor de valor futuro serie uniforme.

7.2.1.3. Valor presente de la serie gradiente aritmética

creciente:

En las series gradientes, como en todos los sistemas de amortización

equivalentes, debe existir la equivalencia entre el valor presente y el
valor futuro la cual se denota así: F= P?(1+i)N. Anteriormente
encontramos el valor futuro, por lo tanto para encontrar el pago único
presente equivalente al valor futuro, multiplicamos ambos lados de la
ecuación del valor futuro por el binomio: (1+i)-N.

Cuando mencionamos la serie uniforme ordinaria, ilustramos este

concepto con un ejercicio. Ahora, retomaremos el mismo ejercicio
para estudiar el comportamiento de la serie gradiente que estamos
analizando.

Recordemos el enunciado: un crédito para vivienda contratado a 15

años y a una tasa del 24% nominal anual, mes vencido. Calcular el
valor de las cuotas por cada millón de préstamo.

* 1. Hallar el valor de las cuotas mensuales si el gradiente es igual a

cero. En este caso, nos estamos refiriendo a la serie uniforme y en
consecuencia el valor de la cuota mensual es de R = $20.582.74.

* 2. Hallar el valor de las cuotas mensuales, si el valor del gradiente

aritmético es de G= $200 mensual.

Podríamos haber estimado el valor del gradiente, según nuestra

conveniencia. Lo relevante, para la claridad conceptual que deseamos
alcanzar, es tener suficientemente comprendido algunas ideas básicas
y fundamentales: Independientemente del valor del gradiente, el
sistema de amortización es equivalente. Mientras el valor del
gradiente sea mayor, la pendiente de la función es mayor y las
primeras cuotas son menores y ascenderán hasta que las ultimas se
vuelvan más grandes. El monto de los intereses pagados son mas
altos, si la pendiente o el valor del gradiente es mayor y viceversa.
En resumen, reiteramos que los sistemas son equivalentes y nuestra
preocupación debe ser superada, independientemente del rumbo que
tome el saldo de la deuda.

Si deseamos encontrar el valor de las cuotas, reemplazamos de la

ecuación de valor presente de la serie gradiente y despejamos el

P=1.000.000, i=2%, N=180, G=200.

A1=11.631.66.

A2=A1+G=11.631.66+200=11.831.66.

A3=A1+2G=12031.66.

………

AK=A1+(K-1)G

A100=11.631.66+99*200=31.431.66. ……….

AN=A1+(N-1)G.

A180=11.631.66+179*200=47.431.66.

* 3. Diseñar la tabla de amortización de la serie gradiente:

Lo habíamos tratado de insinuar, pensamos que al observar el saldo

adeudado de la tabla se siente preocupación. Pero racionalmente no
debe haber motivo(aunque emocionalmente surge un gradiente muy
pendiente), tenemos que tener la absoluta convicción que este plan
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es equivalente a cualquiera que diseñemos( si no se quiere que el
saldo adeudado aumente, definitivamente se debe cancelar con
cuotas que inicien relativamente de valor alto).

Siempre que establezcamos un plan de pagos en serie gradiente

lineal creciente, la primera cuota es inferior a la cuota en serie
uniforme y la última superior a la cuota en esta serie. Si deseamos
que el saldo empiece a disminuir, debemos de fijar un valor del
gradiente, que permita que la primera cuota supere la suma de
$20.000, la cual corresponde al monto de los intereses sobre el valor
del préstamo inicial.

A continuación, presentamos el gráfico correspondiente

aproximadamente al ejercicio, resaltando varios detalles: El saldo
adeudado inicialmente se incrementa porque el valor de los intereses
es superior al valor de la cuota, pero llegará un momento en el que la
cuota será superior al monto de estos intereses y por lo tanto el saldo
iniciara su declinación. Nos debe parecer interesante encontrar el
saldo adeudado máximo y en que periodo se presenta, con este
propósito la primera derivada de la función de la ecuación del valor
presente con respecto a N (L’opital) nos daría la solución. Más
práctico y elemental, lo generaría la tabla elaborada en una hoja
electrónica y visualmente lo determinaríamos. Nos demoraremos
muchos periodos para volver a deber el préstamo inicial, pero
necesariamente cuando se cancele la ultima cuota, el saldo adeudado
es igual a cero.

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* 4. Encontrar el contenido de interés y amortización a capital
comprendidos en el plan de pagos. Demostrar la equivalencia de la
serie gradiente:

La sucesión de las cuotas de la serie gradiente, conforma una

progresión aritmética de la siguiente forma: a, (a + r), (a + 2r), ( a
+3r),.....,u. En donde a = primer termino, r = la razón de la
progresión, u = ultimo termino y contiene n términos.

La suma de los términos de la progresión aritmética, se pude

simplificar:

∑=(( a + u )÷2)*n.

Por definición la suma de capital de las N cuotas tiene que ser P=

1.000.000 y el monto de los intereses la diferencia entre el valor total
de las de las cuotas pagadas y la cantidad destinada a capital.

∑Capital(1..180)=P=1.000.000.

∑Intereses(1..180)=((A1+A180)÷2)*180-∑Capital(1..180).

∑Intereses(1..180)=((11.631.66+47.431.66)÷2)*180-1.000.000.

∑Intereses(1..180)=4.315.698.80.

Como era de esperarse, la suma de los intereses en serie gradiente

supera el monto de los intereses pagados en serie uniforme
($2.704.887) por todas las razones expuestas, pero solamente
desarrollamos un sistema de amortización, en el cual nos hemos
demorado en empezar la amortización a capital, pero totalmente
equivalente.

Comprobemos la equivalencia entre las series tanto uniforme como

gradiente, hallando el valor futuro de la serie gradiente y confirmando
que este valor coincide con la frontera superior de F=35.320.831

De la ecuación de valor futuro, de la serie gradiente aritmética

uniforme:

F = 35.320.831

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* 5. Determinar el saldo adeudado inmediatamente después de pagar
la cuota número 100. Nuestro deseo fundamental es poder
determinar este saldo con la intención de conocer si todavía seguimos
ascendiendo en el valor adeudado o por el contrario ya estamos
descendiendo en el saldo. Para determinar este valor aun adeudado,
se establece la ecuación de valor con fecha focal al final del periodo
100, denominemos este valor como Pk. Para encontrar el valor de Pk,
se determina el valor presente de las cuotas que todavía se deben.
Como ya se cancelaron K cuotas, las que faltan por pagar son N-K,
pero teniendo presente que las que se pagaron son las primeras K
cuotas y faltan por pagar las N-K cuotas empezando en la próxima
que se debe pagar que es la K+1 cuota.

A101 = A1 + 100G = 11.631.66 + 100 x 200 = 31.631.66

P100 = 1.490.542.29

El préstamo inicial de $1.000.000, ya asciende a $1.490.542.29. se

ha pagado más del 50% del total de cuotas y se adeuda el 150% del

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préstamo inicial. Motivo de preocupación?, definitivamente No!. Si
queremos que esto no suceda diseñe su plan con cuotas más altas,
por lo menos superiores a $20.000 y calcule el gradiente de la
ecuación de valor presente.

* 6. Hallar el contenido de interés y amortización a capital

comprendido entre las cuotas 70 y 120.

Análogamente como lo efectuamos en la serie uniforme:

Estamos interesados en calcular la ? intereses y ? capital entre las

cuotas 70 y 120. La tabla, trata de indicar que de la suma total de
estas cuotas, parte corresponde a interés y otra parte a capital.

∑capital (70... 120) = P69 – P120

La ∑ capital se calcula a través de la diferencia entre los saldos

después de pagar la cuota 69 y la 120.

∑ intereses (70...120) = [(A70 + A120) x 51]/2 – ∑ capital (70 –

120)

La ∑ intereses los hallamos entre las diferencias de las sumas de

todas las cuotas y lo destinado a capital.

∑ capital = 1.451.684.60 – 1.403.327.60 = 48.357

7.2 SERIES GRADIENTES UNIFORMES ARITMÉTICAS

7.2.2. Decrecientes.

7.2.2.1. Forma general y conceptos básicos.

La característica de las series gradientes uniformes aritméticas

decrecientes es iniciar amortización a capital con cuotas altas y
terminar con cuotas relativamente bajas. Las cuotas relativamente
altas o bajas es con relación al valor de las cuotas de la serie
uniforme.

Esta serie decreciente es otro sistema de amortización, en el cual se

tiene que dar la equivalencia entre el valor presente y el valor futuro
y todas las demás características descritas para estos planes
equivalentes. Como se puede intuir, la suma de la amortización a
capital es igual a P y el monto de los intereses pagados es bajo,
porque la amortización a capital es rápida.

7.2.2.2. Valor presente y valor futuro de la serie:

Las ecuaciones descritas anteriormente para la serie creciente, son de

aplicación también para esta serie. Únicamente, cambia el sentido de
la pendiente o valor del gradiente.

Una de las aplicaciones más importante de la serie gradiente

decreciente es el sistema de amortización constante a capital. La
característica de este sistema es el mismo contenido de amortización
a capital en todas las cuotas. Ilustremos este sistema con el mismo
ejercicio que se ha estudiado y desarrollemos el plan de pagos: Como
todas las cuotas tienen el mismo contenido de amortización a capital,
para determinarlo simplemente dividimos el valor del préstamo P en
el número de cuotas, P÷N.

Ahora determinemos los valores de las cuotas:

La primera cuota, como todas las demás, contienen P÷N de

amortización capital y los intereses son iguales a i * P, la tasa de
interés periódica por el saldo de la deuda inicial.

A1=i*P+ P÷N.

La segunda cuota contiene P÷N de amortización a capital y los

intereses son iguales a la tasa de interés multiplicado por el saldo
adeudado anterior, el saldo después de pagar la primera cuota.

A2= i P[(N-1)÷N]+ P÷N

Y así sucesivamente, por ejemplo la cuota 3:

A3= i * P*[(N-2)÷N]+ P÷N

El gradiente es la diferencia entre dos cuotas sucesivas: A1 - A2. En

este caso el gradiente es negativo o decreciente porque las cuotas
están disminuyendo exactamente en P÷N y además esta disminución
es uniforme.

G= A1-A2.= i * P+ P÷N-( i * P[(N-1)÷N]+ P÷N)= i ( P÷N).

Retomemos el ejercicio y aclaremos las posibles dudas:

En el ejercicio P= 1.000.000, i= 2%, N= 180. Elaboraremos la tabla

de amortización y apliquemos las ecuaciones de la serie gradiente:

En esta tabla resaltaremos lo que consideramos relevante:

Las cuotas descienden uniformemente en $111.11 el cual es el

gradiente G= i*( P÷N), el contenido de amortización a capital en
todas las cuotas es el mismo (P÷N)=(1.000.000/180)=5555.56., el
saldo declina uniformemente hasta llegar a cero, la sumatoria de
capital de todas las cuotas es igual a P, naturalmente también hay la
equivalencia entre el valor presente y el valor futuro de los pagos
únicos.

7.2.2.4. Crédito hipotecario para vivienda en U.V.R:

Sistema de amortización constante a capital U.V.R.: Actualmente en

Colombia hay dos sistemas de amortización para los cerditos
hipotecarios en unidades de valor real. Uno de estos sistemas ya lo
describimos en la serie uniforme y el otro sistema vigente es en
amortización constante a capital en U.V.R.

Calcular el valor de las cuotas mensuales en U.V.R. y en pesos por

cada millón de pesos, en un crédito para vivienda contratado a unas
tasas del 14% anual en U.V.R. más la tasa de inflación que
suponemos permanece constante durante los 15 años.

Para la determinación del valor de las cuotas, inicialmente debemos

de convertir el valor del préstamo en pesos en U.V.R. . Estimamos el
valor de la unidad en la fecha del desembolso en $120.

Luego calculamos el contenido de amortización a capital de cada una

de las cuotas:

El contenido de capital es igual

para cada una de las cuotas. Ahora determinamos el valor de las
cuotas mensuales en U.V.R, hallando la primera cuota y el valor del
gradiente:

A2 = A1-G = 137,97 – 0,51 = 137,46 U.V.R

A3 = A1-2G = 137,97 – 2*0,51 = 136,95 U.V.R . .

En la tabla de amortización se enseña el valor de las cuotas en U.V.R

y en pesos y de esta manera poder efectuar las comparaciones con el
sistema en serie uniforme.

TABLA DE AMORTIZACION EN UVR

Lo que se pretende con el sistema de amortización constante a

capital es aumentar el principio el valor de las cuotas y que esta
vayan disminuyendo en U.V.R, con la finalidad de que las cuotas y el
saldo en pesos permanezcan sin sobresaltos a consecuencia de la
inflación. Debemos ser muy enfáticos y reiterar que ambos sistemas
de amortizar el crédito, en serie uniforme y serie gradiente, son
equivalentes

7.3. SERIES GRADIENTES UNIFORMES GEOMÉTRICAS

7.3.1. Crecientes:

7.3.1.1 Forma general y conceptos básicos:

La serie gradiente uniforme geométrica es un sistema de

amortización equivalente, donde las cuotas se incrementan
sucesivamente en un porcentaje determinado.

TG= Valor del gradiente geométrico, es la variación en porcentaje

entre dos cuotas sucesivas.

7.3.1.2 Valor presente y valor futuro de la serie gradiente

uniforme geométrica creciente:

Para hallar el valor presente P de la serie se establece la ecuación de

valor ( con fecha focal ahora) y luego se puede determinar el valor
futuro F, a través de la equivalencia entre este valor presente y el
valor futuro.

Para calcular el valor futuro F de esta serie gradiente, simplemente

multiplicamos ambos lados de la ecuación por el factor (1+i)N, el cual
convierte un pago único presente P en un pago único futuro F
equivalente.

De nuevo, sigamos trabajando con nuestro ejercicio con el cual se ha

ilustrado las series presentadas hasta ahora. Nuestro propósito es
demostrar hasta el empalago las equivalencias de los sistemas de
amortización. El ejercicio consiste en un préstamo de $1.000.000,
para ser cancelado en cuotas mensuales durante 15 años con una
tasa de interés del 24% nominal mes vencida.

* 1. Determinemos el valor de las cuotas en varios escenarios.

Cuando TG = 0. Si el crecimiento de las cuotas es nulo, lógicamente

las cuotas conforman una serie uniforme, donde R= 20.582.74 desde
la primera hasta la ultima cuota. Si reemplazamos en la ecuación de
P, el valor de TG por cero, la formula resultante corresponde a la
ecuación de la serie uniforme.

Cuando TG=1%. Despejando de la ecuación de valor presente, la

cuota A1= 12.044.60, A2= A1(1+.01)=12.165.05, y así
sucesivamente las cuotas se incrementan en el valor del TG= 1%
hasta la ultima que es de A180= A1(1+.01)179=71.502.03.

Cuando TG=2% En este caso el valor de TG=i, por lo tanto tenemos

que acudir a la respectiva formula. Despejando el valor de las
respectivas cuotas.

A1=5.666.67 y se empieza a incrementar en TG=2% mensual hasta

la ultima cuota A180=A1(1+.02)179=196.226.84.

Los sistemas de series gradiente anteriormente definidos, tienen las

siguientes características: Mientras el gradiente sea mayor, las
primeras cuotas se reducen y las últimas son más grandes. Estos
sistemas son equivalentes, al pagar la última cuota el saldo adeudado
es cero, la amortización a capital se ha efectuado totalmente

* 2. Determinar el contenido de interés y amortización a capital

comprendido en la totalidad del plan de pagos, cuando TG= 5%
mensual.

Determinemos el valor de las cuotas con la ecuación de valor

presente de la serie:

A1=163.47, A2=171.64, A3=180.23,..........,A180=1014665.56.

Por definición la sumatoria de capital contenido en las 180 cuotas es

de P= 1.000.000.

El contenido de interés corresponde a la sumatoria del valor de todas

las cuotas menos la amortización a capital. Las cuotas de la serie
constituyen la suma de los términos de una progresión geométrica
con a = primer termino = 163.47, r = razón de la progresión =1.05,
n = número de términos de la progresión =180.

∑ Términos de la progresión = ((a÷(1-r))*[1-rn]

∑ Intereses(1..180)=((163.47÷(1-1.05))*(1-(1.05)180)-
1.000.000=$20.304.691.48.

7.3.2. Decrecientes:

7.3.2.1 Forma general y conceptos básicos:

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7.5 SERIES GRADIENTES ESCALARES GEOMÉTRICAS

7.5.1 Crecientes.

7.5.1.1 Forma general y conceptos básicos:

Análogamente a la serie escalar aritmética, en la serie escalar

geométrica las cuotas permanecen iguales durante un determinado
periodo, pero se incrementan en un porcentaje dado para el siguiente
periodo en el cual vuelven a permanecer iguales y así sucesivamente
para el total de periodos o escalas.

La definición de conceptos elaborada para la anterior serie gradiente

escalar es pertinente también para esta, solamente es necesario
definir el concepto del gradiente geométrico escalar, TG.

TG= El valor en porcentaje en el cual varían los grupos de cuotas que

permanecen iguales durante la escala. Corresponde al valor del
gradiente porcentual.

Tal como lo hemos venido efectuando, inicialmente calculamos el

valor de la serie estableciendo una ecuación de valor y una vez que la
obtengamos, calculamos el valor futuro, invocando la equivalencia
entre el valor presente y valor futuro que se debe dar en los sistemas
de amortización equivalentes de pago. Efectivamente lo que se
pretende es elaborar un plan de pagos equivalente, en el cual el valor
presente de los pagos es igual a P y el valor futuro de esos mismos
pagos debe ser igual a F. (La equivalencia entre el valor presente y el
valor futuro del esquema de pagos únicos). De acuerdo a lo anterior,
definamos como fecha de comparación cero y asemejemos la serie
escalar en una serie uniforme (la variación se da entre cuotas
sucesivas), donde el valor de la primera cuota A1 es igual al valor
futuro de la serie uniforme de E cuotas y el valor del gradiente
geométrico a TG.

Encontremos pues, el valor presente:

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Para construir la ecuación del valor futuro de la serie, multiplicamos
ambos lados por el factor (1+i)N tal como se ha pregonado
antecedentemente.

Ahora, retomemos de nuevo el ejercicio el cual nos ha servido para

efectuar todas las comprobaciones y verificar los supuestos de los
sistemas de amortización estudiados.(P=1.000.000, N=180, i=2%).

Determinemos el valor de las cuotas, suponiendo varios eventos y

enfatizando que estos sistemas son totalmente equivalentes y por lo
tanto con todas las características enunciados para estos, como son:
Equivalencia entre el valor presente y el valor futuro, esto significa
que el valor P=1.000.000 es equivalente al valor futuro
F=35.320.831, la sumatoria de capital contenida en las cuotas igual a
P=1.000.000, la sumatoria de los intereses dependiendo de lo lento o
rápido en que se efectué la amortización a capital.

* Supongamos que el crecimiento anual de las cuotas mensuales sea

nulo, TG=0. El sistema de amortización planteado es el de una serie
uniforme, en el cual cada año las cuotas mensuales sean iguales y
anualmente el crecimiento sea nulo y así permanezcan durante los 15
años.

Reemplacemos en la ecuación de valor presente por los valores

siguientes:

P=1.000.000. Valor presente del desembolso.

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iE=(1+.02)12-1=26.82%. Tasa de interés escalar que corresponde en
este caso a la tasa periódica anual o tasa efectiva anual.

E=12. El número de cuotas mensuales iguales durante el periodo

anual o la escala.

N= 15. El número total de escalas o de años en este caso.

TG= 0%. Quisimos iniciar con el crecimiento de 0%, para confirmar

que la ecuación nos permite encontrar sistemas de amortización
equivalentes a la serie uniforme.

Una vez reemplazados en el valor de la ecuación de P las variables y

despejado el valor de R1, tenemos que: R1=20.582.74. Este es el
valor de las primeras 12 cuotas y de todas las demás, carecen de
crecimiento. Hemos comprobado el resultado que esperábamos.

* Ahora estimemos que la tasa de inflación anual esperada para los

próximos 15 años sea del 10% y nuestro ferviente deseo es que las
cuotas se comporten de acuerdo a dicha tasa, la cual corresponde al
incremento salarial.

Las variables son idénticas al caso anterior, solamente el gradiente

porcentual o geométrico toma el valor del TG=10% anual. Es
importante resaltar, que la tasa de inflación es similar a un gradiente
geométrico, de aquí se desprende la utilidad de este modelo. El deseo
es elaborar un plan de pagos que conserve el poder adquisitivo
constante a través del periodo de pago y siempre equivalga en
términos reales al mismo valor respecto al salario.

Reemplazando y despejando obtenemos los valores de las cuotas,

que cancelan totalmente la deuda:

R1= 14.226.56. Valor de las primeras doce cuotas mensuales iguales,

correspondiente al primer año o primera escala.

R2= 15.649.21. Valor de las siguientes doce cuotas, las del segundo
año, y se han incrementado en el 10% respecto al primer año.

Las cuotas se incrementaran en el 10% anual, periodo tras periodo y

así hasta el último año:

R15= 54.025.32. Valor de las cuotas del ultimo año, las cuales
cancelan totalmente el crédito.

El procedimiento descrito en la serie escalar, es análogo para ambas,

creciente o decreciente. Simplemente cuando la serie es creciente el
sentido del gradiente es positivo y cuando es decreciente, este
gradiente es negativo. Esta serie es otro sistema equivalente, con
todos los atributos mencionados para estos casos.

Las series infinitas constituyen unos conjuntos de pagos o cuotas que

tienden a infinito, también denominadas rentas perpetuas. La mayor
aplicación de estas series se encuentra en los fondos de pensiones,
seguros de vida y modelos en valoración de empresas, entre otras.
Las series uniformes y series gradientes puede ser infinitas, nuestro
propósito es ilustrarlas a continuación.

8.1. SERIES UNIFORMES INFINITAS

Algo hemos mencionado de estas series uniformes, donde el plazo o

termino no tiene fin. La característica esencial es que el número de
cuotas tiende a infinito.

8.1.1 Valor presente de la serie uniforme infinita. El valor presente P

de esta renta perpetua, lo compone un pago único ahora equivalente
a la serie infinita de cuotas iguales.

Es el factor que convierte N cuotas finitas en un pago

único presente. Cuando en este factor N tiende a ∞, es igual al factor
1/i, el cual convierte infinitas cuotas de valor R en un pago único
presente equivalente.

Ejemplo.

Supongamos que queremos establecer un fondo de pensiones, de tal

manera que atienda a perpetuidad los retiros por cada $1.000.000
mensuales para alguien que desea obtener su pensión de jubilación.
Este fondo reconoce una tasa de interés efectiva anual del 18%.

De la ecuación de valor presente de esta serie:

ip= (1+ie)1÷p-1=(1+.18)1÷12-1=1.39%. Reemplazando en la ecuación

de P: P=1.000.000¸.0139=$72.002.377. Este valor constituye el
valor del fondo que permite a perpetuidad, retirar la suma de
$1.000.000 para atender la pensión. Realmente es un pago único
ahora equivalente a la serie infinita de cuotas de valor R cada una.
Naturalmente, al plan diseñado debemos de involucrarle crecimiento,
el cual permita contrarrestar la pérdida del poder adquisitivo del
dinero.

8.2. SERIES GRADIENTES INFINITAS

8.2.1 Series aritméticas.

8.2.1.1. Series gradientes aritméticas infinitas uniformes:

La característica de la serie es el incremento en pesos entre cuotas

sucesivas y las cuales no tendrán fin.

Para establecer el valor presente, debemos hallar el limite de la

ecuación de P de la serie gradiente aritmética uniforme cuando N
tiende a ∞.

Ahora hallemos el límite de esta ecuación cuando N tiende a ∞:

P=1.000.000¸.0139+10.000¸.01392=$123.845.800.

Este valor de P corresponde a un pago único ahora equivalente a la

serie infinita de cuotas y con la condición de que nunca se agotará.

8.2.1.2. Series gradientes aritméticas infinitas escalares:

Similar a la anterior serie, solamente se diferencian en que las cuotas

permanecen iguales durante un determinado periodo de tiempo y
luego se incrementan en un valor en pesos para el siguiente periodo
y así sucesiva e indefinidamente.

Para determinar la ecuación de valor presente, la equiparamos a la

serie uniforme (variación entre cuotas sucesivas), en la cual la
primera cuota es equivalente al valor futuro de la serie uniforme de E
cuotas de valor R1 y el gradiente al valor futuro de la serie uniforme
de E cuotas de valor C cada una.

Veamos lo anteriormente descrito con el diagrama de flujo de caja,

en el cual se presenta la forma general de la serie:

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Continuemos con nuestro fondo de pensiones y ahora deseamos que
el valor del retiro mensual sea de $1.000.000 para el primer año,
pero que se incrementen en $100.000 para las cuotas mensuales del
segundo año y así indefinidamente año tras año.

Reemplacemos en la ecuación con los siguientes valores:

A1=1.000.000, iE= 18%, E= 12, C= 100.000. P= 71.386.234.

Este es el valor del fondo que deberá constituirse para garantizar que
durante el primer año se podrán efectuar retiros de $1.000.000
mensuales iguales y para el segundo año los retiros mensuales
ascienden a $1.100.000 uniformes para ese año y así
indefinidamente.

8.2.2. Series geométricas:

8.2.2.1. Series gradientes geométricas infinitas uniformes.

En estas series, las cuotas se incrementan sucesivamente en un valor

porcentual TG indefinidamente.

Observemos la forma general de la serie a continuación:

Para determinar el valor presente de la serie infinita, calculamos el

límite de la ecuación de la serie finita, cuando el valor de N tiende a
∞

Reemplazando en la anterior ecuación:

P= 1.000.000¸(.0139-.01)=$257.173.180

Este es el valor del fondo a perpetuidad, el cual inicia en $1.000.000

y mensualmente se incrementa en el 1%.

8.2.2.2. Series gradientes geométricas infinitas escalares:

Esta serie tiene como particularidad, el crecimiento de las cuotas al

final de cada periodo en una tasa porcentual, pero dentro de este
periodo las cuotas permanecen uniformes tal como lo describimos en
la serie escalar. Además por la característica de ser infinita, este
sistema de cuotas no tiene fin.

Para construir la ecuación del valor presente de este sistema, nos

cimentamos en la serie geométrica uniforme infinita y en donde el
valor de la primera cuota A1 es equivalente al valor futuro de la serie
uniforme de las E cuotas del primer período o primera escala, de la
siguiente forma:

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Continuando con el ejercicio del fondo, ahora deseamos que la
pensión se incremente en el 10% al final de cada año, pero que las
cuotas mensuales durante este primer año sean de $1.000.000 a la
misma tasa de interés efectiva del 18% anual. Reemplazamos los
valores de las variables, en la ecuación del valor presente:

R1=1.000.000, iE= 18%, E =12.

P= R1*[iE¸[(iE-TG)*((1+iE)1÷E-1)]].

P=$162.005.348. Este valor representa el pago único presente

equivalente a la serie escalar que se incrementa en un porcentaje del
10% anual indefinidamente y en el cual durante el primer año las
cuotas mensuales permanecen iguales en $1.000.000

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9. CRITERIOS DECISORIOS EN LA EVALUACIÓN DE
PROYECTOS DE INVERSIÓN Y ALTERNATIVAS
OPERACIONALES

Cuando se evalúan proyectos de inversión y alternativas

operacionales, efectivamente se esta realizando la aplicación de los
conceptos y ecuaciones de los temas anteriores de matemáticas
financieras. En los temas precedentes se enfatizaba en la relación
prestamista – prestatario, ahora se destacará la relación entre el
inversionista y el proyecto de inversión. Realmente cuando se
evalúan los proyectos de inversión, se calculan las bondades que
obtiene el inversionista de prestar su dinero al proyecto y no en otra
alternativa análoga, como sería prestarle o invertir en una entidad
financiera, naturalmente considerando riesgos de inversión similares

Consideramos cualquier criterio valido para evaluar proyectos y

alternativas, siempre y cuando este criterio permita confirmar y
aseverar que la situación económica del inversionista
comparativamente se mejora para el momento que esta realizando la
evaluación.

El único objetivo en la evaluación económica y financiera de los

proyectos de inversión es cerciorarse si el dueño, el cual tiene ánimo
de lucro, esta logrando su propósito de agregar valor. A veces
pensamos que las mejoras locales conducen a un mejoramiento
global y si es así estamos totalmente equivocados. Las mejoras
locales constituyen un espejismo, que conducen a desperdicios.
Solamente empezaremos a mejorar cuando identifiquemos aquellas
restricciones que nos impacten globalmente. Cuando evaluamos
proyectos la restricción es el dinero, él es el recurso que nos impide
lograr mas unidades de meta. Estamos afirmando, que
frecuentemente evaluamos proyectos que no explotan la restricción,
como sería pensar en proyectos para incrementar la productividad o
en renovación de tecnología o sistematizar la planta,y lo único que
generan son desperdicios y no permiten focalizar los esfuerzos de
inversión en proyectos que realmente logren agregar valor a los
dueños de los proyectos ahora y en el futuro.

Si tenemos suficientemente claro el objetivo en la evaluación de los

proyectos y alternativas, se debe entonces definir un indicador de
impacto global que permita confirmar que los sistemas y las
empresas se acercan a su objetivo.Nuestro objetivo es por lo tanto
diseñar estos indicadores o criterios de impacto global a través de los
siguientes conceptos y herramientas.

9.1. CRITERIOS EN LA EVALUACIÓN DE PROYECTOS DE

INVERSIÓN

o Los ingresos de los proyectos: Al evaluar el

proyecto se realiza el análisisde la velocidad de generar dinero
ahora y en el futuro (Horizonte de evaluación del proyecto).
o La inversión en el proyecto: Se debe de
estimar los desembolsos a realizar en el proyecto. La inversión
son todos los recursos atascados o atorados en el proyecto y
mientras no salgan del proyecto no se generaran ingresos.
o Los gastos de operación del proyecto: Son
todos los desembolsos que se deben de efectuar, con la
intención de convertir la inversión en los ingresos del proyecto.

Intuitivamente, en la administración del proyecto se deberá de

aumentar la velocidad de generar dinero el proyecto a través del
horizonte de evaluación, disminuir los desembolsos en inversión y si
esto ocurre por norma casi general, los gastos de operación también
disminuirán.

El criterio de impacto y mejora global al evaluar proyectos debe

focalizarseen estos indicadores.

9.1.1 Ecuación fundamental en la evaluación financiera de

proyectos de inversión:

La ecuación fundamental en la evaluación de proyectos resume el

concepto de ecuación de valor, el valor del dinero a través del
tiempo, y lo aplica a definir los criterios para evaluarlos. Un proyecto
se encuentra en equilibrio financiero, cuando los ingresos igualen a
los egresos, pero siempre y cuando los ingresos además de permitir
recuperar los egresos del proyecto, las inversiones y los egresos o
gastos operacionales, permitan obtener una rentabilidad esperada por
los dueños del proyecto, de acuerdo a las expectativas y teniendo en
cuenta los niveles de riesgo de la oportunidad de inversión. Esta
ecuación la podemos plantear de la siguiente forma: El valor
presente, el valor de la serie uniforme periódica y el valor futuro de
los ingresos considerando la tasa de interés i y el período j en el cual
ocurran, deben de ser iguales al valor presente, al valor de la serie
uniforme periódica y al valor futuro de los egresos considerando la
misma tasa de interés i y el período j donde ocurran estos egresos.

Establecer el valor de compra de un negocio, en el cual se han

estimado ingresos netos de $500.000 anuales durante un horizonte
de evaluación de 4 años y con un valor de mercado al final de este
periodo de $1.000.000. Se desea obtener un rendimiento en la
inversión del 20% anual. La ecuación fundamental en la evaluación,
nos ofrece 3 alternativas de solución, pero antes elaboremos el flujo
de caja del proyecto:

Simplemente trasladamos los ingresos a la fecha focal y los

comparamos con los egresos P, que están en dicha fecha.

P = 1.776.620.37

En este flujo de caja, podemos confirmar que los ingresos (velocidad

de generar dinero) del proyecto permiten:

a. Recuperar los egresos o gastos operacionales.

b. Recuperar la inversión.

c. Obtener una rentabilidad deseada del 20% sobre los recursos que
permanecen atados al proyecto.

Un error que a veces genera confusión, es creer que la tasa de

interés del 20% se obtiene sobre el valor de P ($1776620.37)
durante todo el horizonte de evaluación del proyecto y estaríamos
totalmente equivocados. La rentabilidad, del 20% en este caso,
solamente se obtiene sobre los recursos que permanecen
efectivamente vinculados al proyecto. Es idéntico al escenario del
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banco, que cuando nos efectúa un desembolso y realizamos alguna
amortización de capital, la tasa de interés opera sobre el saldo
adeudado y no sobre la totalidad de préstamo inicial. Cuando
aceptamos llevar a cabo el proyecto, tomamos la decisión de
prestarle nuestro dinero y con los ingresos generados, realmente nos
esta cubriendo los intereses adeudados sobre el saldo y la diferencia
se aplica a la amortización de capital.

Esta segunda opción, que ofrece la ecuación fundamental, parte del

supuesto de que el proyecto o la empresa se encuentra en equilibrio
cuando los ingresos y los egresos periódicos sean iguales.
Simplemente se han convertido los ingresos y los egresos en unas
series uniformes equivalentes de acuerdo a la tasa de interés
determinada.

En la tercera opción de la ecuación fundamental, establecimos una

ecuación de valor con fecha focal al final del horizonte de evaluación
del proyecto. El resultado ha sido idéntico, al obtenido en los dos
casos anteriores. En el ejemplo anterior, conocíamos los ingresos
netos ( la diferencia entre los ingresos y los gastos operacionales) y
la tasa de interés requerida por el inversionista, nos preguntamos por
la inversión o el valor del proyecto y lo encontramos utilizando la
ecuación fundamental. Con esta ecuación podemos calcular el valor
de cualquier parámetro conociendo los demás. Si ofrecemos por este
negocio la suma de $1.500.000, ¿cuál será la tasa de retorno
obtenida?.

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Despejando el valor de i, por interpolación, calculadora financiera o
en hoja de cálculo, encontramos que:

i = 27.77%

Por cualquiera de las rutas ofrecidas por la ecuación fundamental,

podemos encontrar la tasa de interés, lo más usual es haciendo que
el valor presente de los ingresos sea igual al valor presente de los
egresos.

La tasa de interés del 27.77% es la que obtienen los recursos que

permanecen atados al proyecto y esta tasa recibe el nombre de tasa
interna de retorno (TIR).

9.1.2. Tasa interna de retorno. TIR:

La tasa interna de retorno, es la tasa que obtienen los recursos o el

dinero que permanece atado al proyecto. Es la tasa de interés a la
cual el inversionista le presta su dinero al proyecto y es característica
del proyecto, independientemente de quien evalué.

La TIR es la tasa de interés que hace que la ecuación fundamental se

cumpla, por lo tanto para su calculo establecemos una ecuación de
valor con fecha focal en el presente, en el futuro o al final de cada
periodo como lo hicimos antecedentemente.

Ilustremos el concepto y el cálculo de la TIR con un sencillo ejercicio:

Flujo de caja del proyecto:

Para tomar la decisión con la TIR la debemos de comparar con la

rentabilidad obtenida en otras alternativas análogas, como por
ejemplo, con los mismos niveles de riesgo. Esta rentabilidad de
invertir en oportunidades similares es la tasa de interés de
oportunidad o el costo de capital promedio ponderado (CCPP) del cual
hablaremos un poco mas adelante.

En resumen, cuando:

TIR>CCPP Aceptar el proyecto.

TIR=CCPP El proyecto es indiferente.

9.1.3. Ecuación de los valores netos

La única tasa de interés que hace que la ecuación fundamental se

cumpla es la tasa interna de retorno, que además es la que
caracteriza el proyecto. Si tratamos de comprobar la igualdad entre
los ingresos y los egresos con una tasa diferente de la TIR la ecuación
no se cumplirá y uno de los lados será mayor que el otro.

Por lo tanto, para que la ecuación fundamental se satisfaga, la

característica del proyecto (TIR) y la característica del evaluador
tienen que ser iguales. La característica del evaluador es la tasa de
interés de oportunidad (iop) o el costo de capital promedio ponderado
(CCPP).

La ecuación de los valores netos, surge pues, cuando la TIR es

diferente al CCPP yla podemos enunciar así:

9.1.3.1Valor presente neto. VPN

El valor presente neto es la utilidad (si es positivo) o perdida (si es

negativo) a pesos de hoy, que proviene por invertir en el proyecto y
no invertir al interés de oportunidad. Este es un concepto de
marginalidad, es la riqueza adicional que se obtiene y corresponde
exactamente al valor presente de los valores económicos agregados
durante el horizonte de evaluación del proyecto. Mas adelante lo
tendremos que demostrar.

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De nuestro flujo de caja anterior, calculemos el valor presente neto,
si el interés de oportunidad es del 20%:

El valor presente neto de $16.09 significa la utilidad a pesos de hoy

por invertir en el proyecto y no invertir al 20%, al interés de
oportunidad.

Ilustremos el concepto del valor presente neto a través de tres casos

y con el siguiente flujo de caja, el cual es extremadamente sencillo
pero da claridad sobre este criterio:

TIR :VPI = VPE

130(1+TIR)-1 = 100

TIR = 30%

Caso 1. Valor presente neto mayor que cero.

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Supongamos que el inversionista que evalúa el anterior flujo de caja
tiene un interés de oportunidad del 20%. La tasa interna de retorno
es del 30%, iguala el valor presente de los ingresos con el valor
presente de los egresos, pero el valor presente neto depende de la
característica del evaluador que en este caso es del 20%.

VPN20%=+$8.33. Esta es la utilidad a pesos de por invertir en el

proyecto, al 30%, y no invertir al 20% que corresponde a su tasa de
oportunidad. Si hubiera invertido al 20%, comparativamente
obtendría una utilidad de $10 por invertir en el proyecto a pesos
futuros, los cuales trasladados a pesos presentes equivalen al VPN de
+$8.33.

Caso 2. Valor presente neto menor que cero.

Sigamos analizando el valor presente neto y consideremos un

inversionista diferente al anterior, el cual tiene una tasa de interés de
oportunidad del 40%. Lógicamente la TIR del proyecto, seguirá
siendo la misma ya que esta es característica del proyecto
independientemente de quien evalué.

VPN40%= -$7.14.Esta seria la perdida obtenida por el inversionista,

derivada por invertir en el proyecto en referencia y no invertir a su
tasa de oportunidad. Siél invirtiera a su tasa, al final del periodo
dispondría de $140 y comparativamente perdería $10 futuros que al
trasladarlos a pesos de hoy a su tasa de oportunidad equivalen a -
$7.14.

Caso 3. Valor presente neto igual a cero.

Ahora evalúa el proyecto un inversionista que tiene una tasa de

oportunidad, exactamente igual al 30%. Necesariamente la TIR sigue
siendo la misma, el 30%, pero el VPN30%=0. Comparativamente ni
se gana ni se pierde por invertir en el proyecto o a la tasa de
oportunidad. En este evento es indiferente invertir en el proyecto o a
la tasa de interés de oportunidad, ya que no se agrega valor.
Recordemos que los proyectos son comparables cuando se evalúan
con VPN siempre y cuando estén referidos al mismo nivel de riesgo.

En resumen, el VPN puede tomar los siguientes valores:

VPN > 0.El proyecto es aconsejable, se recomienda su aceptación.

VPN < 0.El proyecto no es aconsejable, de debe rechazar.

VPN = 0El proyecto es indiferente.

9.1.3.2. Serie neta uniforme. SNU.

La forma más sencilla para calcular la SNU, es calcular el valor

presente de los ingresos a la tasa de oportunidad y luego hallar el
valor de la serie uniforme a esta misma tasa, de la misma manera se
encuentra el valor de la serie para los egresos.

Del ejercicio, en el cual calculamos el VPN, determinemos la SNU

como lo hemos descrito:

9.1.3.3. Valor futuro neto. VFN.

El valor futuro neto corresponde a la utilidad o pérdida al final de la

vida útil o horizonte de evaluación del proyecto, que proviene por

Del mismo ejercicio:

VFNiop = VFIiop– VFEiop

VFN20% = 60(1+0.20)2 + 41(1+0.20) + 65 – 100(1+0.20)3

VFN20% = +$27.80

9.1.4. Tasa interna de retorno versus Valor presente neto:

Ya lo mencionamos pero repitámoslo por la trascendencia que tiene

cuando evaluamos proyectos. La capacidad que tiene cualquier
sistema para generar flujo de utilidades depende de las restricciones
o del cuello de botella, es este el motivo por el cual una mejor local,
no conduce necesariamente a una mejora global. Para impactar a la
empresa como un todo, que conduzca al incremento de la riqueza de
los dueños, debemos de explotar (sacarle el máximo jugo) y elevar
(lograr más con los recursos disponibles) la restricción. En la
evaluación de proyectos de inversión y alternativas operacionales, la
restricción es el dinero. En la empresa todos los gerentes
(producción, mercadeo, personal, etc.) son generadores de proyecto,
están sugiriendo permanentemente como lograr que la empresa
alcance su objetivo y lógicamente todas estas ideas de proyecto
demandan dinero y evaluando proyectos es precisamente el dinero el
recurso más escaso, es la restricción.

Vamos a efectuar una afirmación, la cual demostraremos en el

sentido de que la TIR solamente es un criterio que evalúa impactos
locales y por lo tanto no permite optimizar el uso del dinero. El
criterio del VPN, es un indicador de impacto global y con este
tendremos que seguir evaluando para explotar y elevar la restricción,
este criterio coincide con el valor económico agregado VEA. En
conclusión hemos establecido el objetivo de los proyectos, el cual es
agregar mas valor a la empresa ahora y en el futuro (aumentar la
velocidad de generar dinero) y también determinamos la brújula o el
indicador, el VPN, que nos permita comprobar si nos acercamos o
alejamos de nuestro objetivo.

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Tratemos de seleccionar el mejor proyecto entre estos dos: el
proyecto A tiene una TIR del 80% y la TIR del B del 20%. ¿Cuál
proyecto debemos de escoger para optimizar el uso de los recursos?.
Tanto el proyecto A como el B, supongamos, pertenecen al mismo
sector económico, es decir tienen los mismos niveles de riesgo y son
evaluados en el mismo horizonte de tiempo. ¿Estaremos seguros de
nuestra escogencia?. Si no estamos seguros, definitivamente la TIR
no nos satisface y necesitamos tener el criterio totalmente valido
para realizar la selección.

Realicemos el análisis y confirmemos nuestras apreciaciones con el

siguiente ejercicio:

Seleccionar con la TIR y verificar con el VPN los resultados en la

evaluación financiera entre los siguientes proyectos de inversión:

TIRA : VPIA = VPEA

Supongamos que la tasa de interés de oportunidad, iop (la cual

todavía no hemos mencionado cómo se calcula) sea del 5% periódica
para que establezcamos la comparación y efectuemos la selección
apropiada.

Como la TIRA>TIRB y además ambas tasas superan la tasa de interés

de oportunidad del 5%, escogemos el proyecto A. Estamos partiendo
del supuesto que ambos proyectos tengan el mismo nivel de riesgo y
que los recursos de dinero son limitados, sino fuera así la capacidad
de generar riqueza de la empresa seria ilimitado, ¿ocurre esto en la
realidad?.

Verifiquemos los anteriores resultados con el criterio del VPN y

establezcamos las conclusiones pertinentes:

El orden arrojado por la TIR y el VPN ha sido totalmente

contradictorio, ¿quién tiene la razón?. Destruyamos la contradicción y
mencionemos algunos métodos que nos aclaren la situación
presentada:

1. El análisis marginal.

En el análisis marginal encontramos la diferencia entre los dos

proyectos, por lo general y si tienen inversiones iniciales diferentes,
al de mayor inversión se le resta el de menor inversión y surge un
nuevo proyecto que llamaremos el proyecto marginal o diferencia,
luego nos focalizamos en evaluar este proyecto resultante:

El interrogante que tenemos que resolver es si se justifica invertir el

excedente a una tasa superior al interés de oportunidad. Luego de
efectuar los cálculos hemos determinado los valores de: TIR= 7.93%.
VPN5%=+$16.47.

Conclusión: Se deberá escoger el proyecto B, el de mayor inversión,

puesto que al realizarlo, sobre el excedente de no realizar el de
menor inversión se obtiene una tasa mayor al 5%, que seria lo que
gana si se realiza el A, el de menor inversión. Este ordenamiento fue
el dado desde el principio por el VPN. El costo de tomar la decisión
con un criterio inadecuado como seria escoger el proyecto A, el
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señalado por la TIR, es de $16.47, equivalente a la destrucción de
valor y corresponde exactamente a la diferencia de los valores
presentes netos (VPNA= $482.37, VPNB= $498.84).

2. La tasa interna de retorno incremental. TIRI.

En el método anterior, a través del análisis marginal encontramos la

tasa de quiebre de las dos alternativas la cual corresponde
exactamente a la tasa de interés de oportunidad. Donde estas son
indiferentes. Lo anterior significa, que si la tasa de oportunidad es del
7.93% es indiferente la una o la otra, pero si la tasa de oportunidad
es menor que esta se selecciona la de mayor inversión, puesto que es
mejor invertir a la TIRI= 7.93% y no a una tasa menor. Si la tasa de
oportunidad es mayor que la TIRI, se deberá escoger la de menor
inversión, pues es mejor liberar recursos para invertir a una tasa
superior.

Veámoslo gráficamente: en unos ejes cartesianos representemos la

tasa de interés en la abscisa y en la ordenada el VPN y dibujemos en
ellos las funciones de los valores presentes netos de Ay B.

9.1.5. Tasa interna de retorno múltiple

Hasta ahora, le hemos adjudicado muchas dificultades a la TIR para

evaluar proyectos, en empresas donde el objetivo sea maximizar u
optimizar los recursos. Adicionalmente surge otro más. El proceso de
evaluación financiera se ha realizado a proyectos convencionales,
donde después de efectuar desembolsos proceden ingresos, pero
definitivamente no todos los proyectos de inversión presentan este
esquema y a veces después de los desembolsos iniciales prosiguen
ingresos pero puede ocurrir otros desembolsos futuros y se generan
proyectos no convencionales. Para determinar la tasa de retorno, tal
como se ha realizado, establecemos la ecuación de valor y en su
forma más sencilla haciendo que el valor presente de los ingresos sea
igual al valor presente de los egresos y se genera un polinomio de
grado N. La ley fundamental del cálculo enunciada por Descartes,
demuestra que hay n raíces o soluciones y tantas raíces reales
(cortes en la abscisa de las ies de nuestro grafico anterior), cuantos
cambios de signo existan en el polinomio.

Comprendámoslo con este flujo de caja:

15.000(1+TIR)-2 + 8.000(1+TIR)-3 + 14.500(1+TIR)-6 +

5.000(1+TIR)-7 = 7.000(1+TIR)-1 + 20.000(1+TIR)-4 +
15.000(1+TIR)-5

Al observar el diagrama de flujo de caja y el polinomio, advertimos

que existen tres cambios de signo y por lo tanto hay tres raíces
reales o tres tasas internas de retorno, ¿ Por cuál nos decidimos?,
¿Cuál nos ayuda a tomar la decisión correcta?,etc, etc.

Comprobemos en el polinomio con las siguientes tasas y

verificaremos que con todas el polinomio se satisface: 5.27%,
45.72%, 62.39%. Algunos autores dan solución al conflicto anotado,
conceptuamos que no vale la pena hacer esfuerzos si disponemos del
indicador apropiado como es el valor presente neto.

9.1.6.Evaluación financiera de proyectos a valores constantes

versus evaluación a valores corrientes:

Es comúnmente aceptado que la evaluación a pesos constante es

equivalente a efectuarla en pesos corrientes. Expliquemosen que
consiste evaluar de una y otra forma:

o Pesos constantes: Cuando evaluamos a pesos

constante nos olvidamos del fenómeno inflacionario y
asumimos que estamos en un país celestial, en el cual los pesos
conservan el poder adquisitivo constante. Siempre suponemos
que la evaluación sucede a pesos de hoy y por lo tanto
trabajamos con el índice de precios de ahora, IP0.
o Pesos corrientes: En esta evaluación tenemos
en cuenta la tasa de inflación, correspondiente a cada periodo
de tiempo dentro del horizonte de evaluación del proyecto. Esto
significa, que trabajamos con los índices de inflación
respectivos para cada periodo, por ejemplo con el IP0, IP1,
IP2,......hasta el IPN.

Expongamos con este flujo de caja el sentido de estas evaluaciones

con la TIR y el VPN:

Para la evaluación a pesos corrientes, asumamos una tasa de

inflación del 10% periódica promedia durante el horizonte de vida
útil.

1. Evaluación a pesos constantes:

TIR:VPI = VPE

70(1+TIR)-1 + 70(1+TIR)-2 = 100

TIR = 25.69% en términos constantes o reales

Si la evaluación se realiza a pesos constantes la TIR calculada es una

tasa de interés real, para estimar el VPN tenemos que definir la tasa
de oportunidad también en valores reales o constantes. Para este fin
definamos el 20% como la tasa de oportunidad. Ahora, calculemos el
VPN en términos constantes:

VPN20% = 70(1+0.20)-1 + 70(1+0.20)-2 – 100

VPN20% = +$6.94Utilidad a pesos de ahora

2. Evaluación a pesos corrientes:

Construyamos el flujo de caja a pesos corrientes, equivalente al flujo

en pesos constantes y de acuerdo a la tasa de inflación estimada del
10% periódica.

77(1+TIR)-1 + 84.70(1+TIR)-2 =100

TIR = 38.26% en términos corrientes

Para calcular el VPN, la tasa de oportunidad debe expresarse en

términos corrientes.

iop = (1+0.20)(1+0.10) –1

iop = 32% en términos corrientes

VPN32% = 77(1+0.32)-1 + 84.70(1+0.32)-2 – 100

VPN32% = +$6.94 utilidad a pesos de ahora

La TIR en pesos o valores corrientes se puede convertir a su

equivalente en valores reales con la ecuación de la tasa real, iR:

iR= ((1+ Tasa corriente)¸(1+ Tasa inflación))-1.

iR= ((1+.3826)¸(1+.10))-1=25.69%. Tasa interna de retorno en

valores reales.

Conclusión: Evaluamos y calculamos la TIR y el VPN a valores

constantes o reales y a valores corrientes y demostramos que eran
equivalentes, pero solamente se dará efectivamente esta equivalencia
cuando concurran las siguientes condiciones:

o El incremento de los precios de venta, sea

exactamente igual al de los costos. Un consumidor se podrá
olvidar de la inflación cuando el mayor valor en el valor de la
canasta de bienes y servicios que él consume, sea idéntico al
incremento de su salario.
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o En ausencia de financiación del proyecto. Los
intereses y la amortización a capital hay que cubrirlos en
valores corrientes.
o No se podrá incluir en la evaluación, los
cargos por depreciación de los activos fijos y amortización de
los diferidos, ya que estos activos se deprecian y amortizan a
valores constantes.

La simultaneidad de estas condiciones es irreal, por consiguiente se

propone en casi todos los eventos la evaluación de los proyectos a
valores corrientes

9.1.7.La TIR y el VPN en decisiones de financiación:

Se ha mencionado en varias ocasiones, el principio fundamental de

que independientemente como se amortice un crédito, la tasa de
interés no se afecta. Si la amortización de capital es lenta, el monto
de los intereses causados es mayor, comparativamente si la
amortización se realiza más rápido. La decisión de endeudamiento del
proyecto se acepta, siempre y cuando, el proyecto operacionalmente
obtenga una tasa de retorno mayor que el costo de la deuda, si esto
ocurre, indiscutiblemente la opción para amortizar el crédito, es
aquella donde se retarde la amortización independientemente de la
cantidad de intereses pagados. Lógicamente es mejor invertir a una
tasa mayor, tasa de interés de oportunidad, que a una tasa menor
que se derivaría por invertir al pagar la deuda que esta contratada a
una tasa menor.

Consideramos que es más sencillo percibir lo enunciado a través de

una serie de flujos de caja, donde se ilustre la amortización de una
deuda de $100 para ser amortizada en cuatro cuotas periódicas y a
una tasa de interés del 10% periódica. Admitamos una tasa de
oportunidad del 15% periódica para el cálculo del VPN.

1. Amortización en serie uniforme:

Scapital = 100

TIR = 10%

VPN15% = + $9.93

2. Amortización en cuotas con el mismo contenido de capital:

∑capital = 100

∑intereses = 25

TIR = 10%

VPN15% = + $9.54

3. Amortización a capital al final del plazo:

∑capital = 100

∑intereses = 40

TIR = 10%

VPN15% = + $14.27

4. Amortización con pago único futuro al final del plazo

∑intereses = 46.41

TIR = 10%

VPN15% = + $16.29

En los anteriores sistemas de amortización, la TIR de los proyectos de

endeudamiento coinciden en el 10%, correspondiente a la tasa de la
deuda independientemente del sistema seleccionado. El valor
presente neto, en todos los sistemas de amortización es positivo, lo
que indica que la decisión de endeudamiento es buena, debido a que
la tasa de oportunidad supera el costo de la deuda, pero
indudablemente los sistemas hay que ordénalos preferencialmente
dependiendo del criterio del VPN. La mejor alternativa para amortizar
la deuda es donde el valor presente neto sea mayor, la cual
corresponde precisamente con el sistema donde el monto de los
intereses es mayor, porque se ha diferido la cancelación de los pagos
hasta el final del plazo y lamenor utilidad surge en el sistema donde
el monto de los intereses es mas bajo, porque se ha decidido invertir
a una tasa menor, que corresponde a la aceleración en la cancelación
de la deuda contratada a una tasa relativamente mas baja que la tasa
de oportunidad, a la cual se invierte. Con lo anterior esperamos haber
enfatizado, para derrumbar paradigmas en las decisiones de
endeudamiento en el ámbito personal y empresarial. No se ha
mencionado el aspecto tributario, tema de la administración y
gerencia financiera que no es precisamente en este momento nuestro
objetivo, fundamental para tomar las adecuadas decisiones.
Esperamos abordarlo mas adelante.

9.2. EVALUACIÓN DE ALTERNATIVAS OPERACIONALES

Se ha realizado mención de los criterios en la evaluación de proyectos

de inversión, con miras a optimizar y maximizar la utilidad en la
administración de los recursos. Nos preocuparemos a continuación.
por analizar los criterios al evaluar las alternativas operacionales, en
donde solamente ocurren desembolsos y básicamente constituidos
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por la inversión inicial y los gastos de operación periódicos y a veces
un ingreso al final de la vida útil de la alternativa, producto del valor
residual del activo que denominaremos el valor de mercado. Ejemplo
de las alternativas, es la decisión a tomar para el cambio de un
equipo o maquinaria hacia una tecnología más avanzada. El criterio
fundamental en laevaluación de alternativas, es el de minimizar los
costos o desembolsos.

Afortunadamente en los criterios para la selección de las alternativas

no se presentan contradicciones y únicamente ilustraremos los que
consideramos fundamentales y precisos.

9.2.1. Costo presente equivalente. CPE

Admitamos que deseamos efectuar la escogencia entre dos maquinas

que llamaremos la A y la B. Si nuestra tasa de interés de oportunidad
es del 12% periódico, seleccionar la alternativa que nos permita
minimizar los costos.

Partimos del supuesto, que ambas alternativas prestan el mismo

servicio y permiten obtener los mismos ingresos, por lo tanto son
irrelevantes. Además, nuestro objetivo es seleccionar necesariamente
alguna de las dos máquinas.

Simplemente, el CPE consiste en trasladar a valor presente todos los

desembolsos y restar cualquier ingreso por el valor de salvamento o
valor de mercado en la fecha presente.

9.2.2. Análisis Marginal

La pregunta que nos tenemos que formular en el análisis marginal,

fundamentalmente es: ¿Se justifica invertir $50 adicionales en B,
alternativa de mayor inversión o costo inicial, para obtener un ingreso
marginal de $10 durante 6 periodos, menor desembolso periódico
comparativamente por no escoger A, y al final de la vida útil un
ingreso adicional de $30 por el valor de mercado mayor que en A.? Si
el cuestionamiento anterior es cierto escogemos la alternativa de
mayor inversión y si es falso, seleccionamos la alternativa A, de
menor inversión.

Para solucionar la pregunta, establecemos la diferencia entre la

alternativa de mayor inversión y la de menor inversión, dando como
resultado un proyecto de inversión que hemos bautizado con el
nombre de proyecto marginal. Nos preocupamos por evaluar este
proyecto, bien con el VPN o con la TIR, y si este es factible no
dudaremos de seleccionar la alternativa de mayor inversión y si no
ocurre así, la escogencia será por la alternativa de menor inversión.

La inversión adicional por escoger la maquina de mayor inversión(B)

y no seleccionar la maquina de menor inversión(A), genera una TIR
del 15.49%, la cual es mayor que la rentabilidad obtenida al invertir a
la tasa de oportunidad(12%), la que se obtendría al escoger la
maquina de menor inversión pues liberaría esta suma de dinero que
se colocaría a esta tasa. Si la tasa de oportunidad, fuese mayor que
el 15.49%, se prefiere la maquina de menor inversión, para liberar
recursos e invertirlos a una tasa superior.

En resumen, la selección de las alternativas depende de la tasa de

interés de oportunidad y por esto la importancia de su cálculo 9.3.
SERIE NETA UNIFORME DE LOS COSTOS. SNU

Consideramos este método como el mas preciso y práctico en la

selección de alternativas. En los anteriores métodos, la aplicación
inmediata solo se da para alternativas que tengan igual vida útil.
Cuando se evalúan alternativas con diferente vida útil, hay necesidad
de estimar el mismo horizonte de evacuación calculando el mínimo

Este criterio, llamado también costo anual uniforme equivalente

(CAUE), reconocedos costos periódicos asociados a las alternativas:

o Costos de operación. Corresponde a los

gastos de mantenimiento periódicos y son totalmente objetivos
y cuantificables exactamente.
o Costos de posesión.Son los costos de
oportunidad de efectuar una inversión en un activo. Costos
subjetivos y dependen del evaluador o inversionista. Es la serie
uniforme equivalente a efectuar un desembolso de valor I
durante N periodos de vida útil y obtener un valor de
salvamento de valor V.M. al final de este periodo.

Como la SNUB< SNUA se selecciona la alternativa B, coincidiendo con

los otros indicadores mencionados.

En el capítulo anterior, resaltamos las bondades del VPN como un

indicador de impacto global y sugeríamos continuar evaluando con
este criterio para acercar a las empresas al objetivo financiero, que
solamente se resume en ganar mas dinero ahora y en el futuro. A
menudo confundimos la estrategia con las tácticas y pensamos que
las condiciones necesarias son las metas y definitivamente estamos
equivocados.

La brújula o indicador de impacto global que pregonamos ha sido el

valor presente neto que coincide con el valor económico agregado,
VEA.

Nuestra intención en este capítulo es, en términos muy elementales,

ilustrar el enlace entre elVPN y el VEA. Consideramos que para
cumplir con nuestro propósito, debemos precisar en algunos
conocimientos básicos.

10.1.TASA DE INTERÉS DE OPORTUNIDAD

Tradicionalmente, pero errados, se ha considerado la tasa de

oportunidad, como los beneficios sacrificados por efectuar
determinada inversión y la relacionamos con la tasa casi libre de
riesgo como es la tasa de captación del sistema financiero DTF. Lo
anterior equivale a admitir que todos los proyectos tienen los mismos
y casi nulos niveles de riesgos, de invertir por ejemplo en el Banco de
la Republica.

Precisemos en los conceptos de tasa de oportunidad:

o Tasa de interés de oportunidad para el

inversionista.
o Tasa de interés de oportunidad para la
empresa.

Tasa de interés de oportunidad para el inversionista

Debemos admitir, que el inversionista siente aversión por el riesgo (

la renuencia al riesgo y por un incremento dado en el riesgo se exige
una compensación mas que proporcional en el rendimiento) y evitan
los riesgos innecesarios, tales como el riego diversificable sobre un
activo o una inversión. El riesgo total de un título o inversión es igual
a la suma del riesgo de cartera o riesgo de mercado o riesgo no
sistemático y el riesgo diversificable o riesgo sistemático.

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El riesgo diversificable es aquel que se puede eliminar mediante la
diversificación y fundamentalmente se debe a eventos estrictamente
empresariales. Frecuentemente se hace hincapié en la importancia de
diversificarse. Expresado de otra manera, no se deben de poner todos
los huevos en una sola canasta. El efecto que tiene la diversificación,
se puede ilustrar en este ejemplo: Supongamos que un inversionista
solo dispone de $100 y la totalidad de esta suma la invierte en el
título A. La rentabilidad del inversionista será exactamente la
rentabilidad del título y su riesgo idéntico al riesgo del titulo A.
Asumamos para este ejercicio que las rentabilidades R del titulo se
comportande acuerdo al periodo así: R1=6%, R2=4%,R3=2% . La
rentabilidad promedia del titulo R= 4% (La expectativa de un
inversionista puede estar solo basado en el rendimiento promedio por
periodo que una inversión haya ganado en el pasado o de manera
alternativa , puede basarse en un análisis detallado de los prospectos
de una empresa o en algún modelo basado en computadoras o en
alguna información especial o interna) y la desviación estándar (una
de muchas de las maneras de evaluar la volatilidad o dispersión del
rendimiento de un titulo y por lo tanto evaluar los niveles de riesgo),
s=2%. Como lo mencionamos ya, la rentabilidad y el riesgo para el
inversionista son idénticos a los títulos o inversión.

Ahora pensemos en el titulo B con los rendimientos similares al titulo

A . :R1=6%, R2=4%,R3=2%.

Elaboremos un portafolio o mezcla de los títulos e invirtamos $50 en

cada uno de los dosy definamos la rentabilidad y riesgo del portafolio
AB para los respectivos periodos:R1=6%, R2=4%,R3=2%. La
rentabilidad promedio y el riesgo del portafolio son exactamente
iguales a losestablecidos para cada uno de los títulos, por lo tanto no
ha ocurrido la diversificación. Para que ocurra la diversificación,
debemos de encontrar un titulo o inversión, cuyo comportamiento sea
antagónico al titulo A o al B. Pensemos en la inversión W, la cual se
comporta en forma totalmente inversa ( casi imposible encontrar en
la realidad), así: R1=2%, R2=4%,R3=6%. La rentabilidad promedia
y el riesgo del titulo W, individualmente considerado, son iguales al
del titulo A o al del B. Pero si constituimos un portafolio AW, con el
50% de cada uno, encontramos que la rentabilidad promedia de la
inversión permanece en el 4%, pero el riesgo del portafolio AB dado
por la desviación estándar, ha desaparecido: R1=4%,
R2=4%,R3=4%.

El riesgo no diversificable se debe a factores que afectan a todas las

empresas( el fenómeno de la inflación, los problemas sociales, la
negociación de la paz, etc.). El inversionista debe concentrarse
exclusivamente en el riesgo no diversificable, el cual refleja la
contribuciónde una inversión al riesgo del portafolio. De la medición
de este riesgo, depende la selección adecuada de los activos o
inversiones cuyas características de riesgo-rendimiento son
consideradas como las más deseables.

El coeficiente Beta b, mide el riesgo no diversificable y corresponde al

índice del grado de respuesta de un activo ante un cambio en el
rendimiento de mercado. El rendimiento de mercado es el
rendimiento de la cartera de mercado de todos los valores negociados
y puede en nuestro medio asemejarse al índice de rendimiento de las
empresas del sector económico al cual pertenece el titulo o la
inversión, este coeficiente es la elasticidad o gradode elasticidadde la
inversión ante variaciones en el rendimiento del mercado al cual
pertenece. Si el coeficienteb del título es igual a 2, significa que es el
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doble más sensible o riesgoso que el mercado, si b=1 el movimiento
del título es en el mismo sentido que el mercado, si es por ejemplo
b=0.50solo la mitad de sensible que el mercado y si el b del titulo es
cero, no lo afecta el movimiento de mercado o sector económico.
Para los activos con b>1, la prima de riesgo es mayor que la de
mercado. Para los activos con b<1, la prima de riesgo es menor que
la de mercado.

KJ = RF + BJ(KM – RF)

En donde:

KJ : Rendimiento requerido sobre el activo J (esta es nuestra tasa de

interés de oportunidad).

RF : Tasa de rendimiento libre de riesgo

BJ : Indice del riesgo no diversificable del activo J.

KM : Rendimientosobre una cartera de mercado de activos

(rentabilidad de sector).

En la siguiente figura, se representa la línea de mercado de valores

(LMV) que no es más que la relación entre el rendimiento esperado
sobre un valor individual o inversión y el índice de riesgo no
diversificable (b):

Bj * (KM – RF)= Prima de riesgo

(KM – RF)=Prima de riesgo de mercado

Como el objetivo nuestro ahora es solamente definir el concepto de

tasa de interés de oportunidad del inversionista, no pretendemos
profundizar en este modelo que se denomina, modelo de asignación
de precio del activo capital (Mapac), y solamente hemos mencionado
los elementos básicos y en forma muy simplificada para definir la
tasa de oportunidad.Resumiendo, podemos concluir que:

Tasa de interés de oportunidad = Tasa libre de riesgo + Prima de

riesgo.

La tasa de interés de oportunidad para la empresa, no es mas que el

Costo de capital promedio ponderado. Por lo tanto, ilustremos este
concepto fundamental en la evaluación de proyectos y alternativas.

El objetivo básico financiero de la empresa es satisfacer a sus dueños

y para poder lograrlo es necesario generar una utilidad operativa o
flujo de caja libre (inicialmente y por facilidad en la exposición lo
asemejaremos, pero definitivamente son diferentes en varios
puntos), la cual permita cubrir el costo de la financiación con terceros
(pasivos) y con el remanente satisfacer las expectativas financieras
de los dueños ahora y en el futuro.

La inversión en la empresa o la estructura operacional debe generar

una utilidad operativa que permita cubrir el costo de la deuda y el
retorno para los dueños, donde estos esperan una tasa superior al
pasivo, porque ellos asumen un mayor riesgo. Por ejemplo, la deuda
es independiente del nivel de utilidad (la empresa paga intereses
gane o pierda) y además es prioritaria en caso de concordato o
quiebra. Los dividendos o el retorno para los dueños depende de la
utilidad o de la perdida y no tiene prioridad, es residual.

Ilustremos el concepto con este sencillo caso: una empresa tiene una
inversión de $100, los cuales se financiaron de la siguiente forma.
Pasivo por la suma de $50 contratado a una tasa del 30% y con
recursos propios por los otros $50, los inversionistas esperan un
retorno del 40%(Tasa de oportunidad, llamada a veces la tasa

Los intereses devengados por la deuda asciende a $15 ($50*30%) y

el retorno esperado por el dueño de $20 ($50*40%), por lo tanto la
inversión debe obtener una utilidad operativa o flujo de caja libre de
$35, lo que equivale a una rentabilidad sobre la inversión del ROI=
35% (35¸100).

En este elemental ejercicio, la rentabilidad mínima requerida para

satisfacer la fuente de financiación, tanto de pasivos como de
recursos propios, debe ascenderal 35% y esta cifra porcentualno es
mas que el costo de capital de la empresa. Sinteticemos y definamos
el costo de capital promedio ponderado o tasa de interés de
oportunidad de la empresa como el costo de la estructura financiera
de la empresa o la rentabilidad sobre la inversión mínima requerida
para satisfacerla estructura financiera de la empresa. Si se obtiene
exactamente un ROI por este valor, la empresa solamente estaráen
equilibrio. Se desprende de lo mencionado entonces, la reevaluación
del concepto del punto de equilibrio contable que no considera el
costo de oportunidad de la inversión total en la empresa y el
concepto tradicional de la generación de valor internamente en la
empresa. Hemos considerado durante muchos años, que el solo
hecho de barajar recursos dentro del sistema productivo o
manufacturero; convertir la materia prima en trabajo en proceso o
producto terminado o encuentas por cobrar, se genera valor y
realmente estamos equivocados. En estos casos, lo que realmente
sucede es un incremento de la inversióny en los gastos de operación
(costos en manejo de inventario y administración de cartera) que
conducen a la reducción de la utilidad y que repercuten
inmediatamente en la disminución del ROI y en el aumento en el
costo de capital promedio ponderado. Conceptuamos que solamente
se agrega valor en la empresa, cuando los dueños están felices y esta
verdadera felicidad solamente se consigue cuando la rentabilidad de
la inversión supere el costo de capital. El que juzga, las actuaciones
de los gerentes al interior de la empresa, debe ser un indicador de
impacto global que refleje la felicidad de los dueños y este puede ser
el valor económico agregado. ¡Pero bueno!, éste será nuestropróximo
tema.

Elaboremos un cuadro que nos resuma el anterior ejercicio, el cual se

explica por si solo.

(1) COSTO (1)x(2)

FUENTE MONTO DE
PONDERACIÓN CCPP
LA
FUENTE
Pasivo
50 50% 30% 15%
Recursos
50 50% 40% 20%
propios
∑=
100 100%
35%

Se ha definido y calculado el concepto de costo de capital promedio

ponderado (recordemos que corresponde al concepto de tasa de
interés de oportunidad para la empresa) antes de impuesto.
Ilustremos el concepto de costo de capital después de impuestos con
otro sencillo ejemplo:

Una inversión requiere de un desembolso de $500. La inversión

retorna al cabo de un periodo con $700 después de impuestos. La
fuente de financiación puede ser mediante una de estas dos
alternativas: a.) recursos propios, 100% o b.)60% deuda a una tasa
de interés del 30% y el 40% restante con recursos de los dueños, los
cuales calcularon una tasa de oportunidad del 50%, TMRR

A cada decisión de inversión le corresponde una decisión de

financiación. Las decisiones de inversión no se afectan por las
decisiones de financiación, esto quiere decir que la estructura
operacional de la empresa o del proyecto genera una utilidad
operativa que será la misma independiente de la estructura de
financiación, sin importar si se ha contratado deuda o se ha
financiado solamente con recursos propios. La decisión de
financiación es de los dueños del proyecto y no del proyecto, por lo
tanto el proyecto se debe evaluar por si solo y luego efectuar la
evaluación para el dueño, donde se combina las características del
proyecto y las características de él.

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En el caso a.) de financiación, 100% Recursos propios, el proyecto se
rechaza, puesto que el inversionista espera una tasa de retorno del
50% (tasa de interés de oportunidad del inversionista y además
coincide con el costo de capital de la empresa) y solamente obtiene el
40%.

Para el caso b.), donde se contrae deuda, tratemos de reconstruir los

estados de resultados para ambas alternativas de financiación y se
pueda observar el impacto de los impuestos, tasa de impuestos del
35%.

Alternativas a) b)
Ingresos netos xxx xxx
Menos:costos y gastos variables xxx xxx
Menos: costos y gastos fijos xxx xxx
Utilidad Operativa = UAII 307.69 307.69
- intereses 0 90
Utilidad Antes Impuestos = UAI 307.69 217.69
- Impuestos 107.69 76.19
Utilidad neta 200 141.50

Resaltemos algunos detalles interesantes:

o 1. La utilidad antes de intereses o impuesto

(U.A.I.I.) o utilidad operativa es la misma para ambas
alternativas de financiación. Confirma nuestra afirmación
anterior en el sentido de que operacionalmente el negocio no se
afecta por la decisión de financiación.
o 2. En la segunda alternativa de financiación,
los intereses desembolsados por la deuda son de $90 pero
efectivamente los intereses pagados, corresponde a la
disminución de la utilidad de $58.50. Se obtiene una
disminución de los intereses de $31.50 a raíz de que la base
tributaria se disminuye en $90, el monto de los intereses
causados. Realmente el beneficio tributario generado por los
intereses, esta representado en la tasa de impuestos
multiplicadapor la suma total de los intereses, sobre los cuales
no se pagan impuestos.(35%*90=$31.50).
o 3. La tasa de interés del 30% antes de
impuestos, se convierte en el 19.5% después de impuestos y
corresponde a los intereses realmentepagados divididos por el
total de la suma prestada (58.5¸300). El costo de la deuda
después de impuestos (C.D.D.I.) es igual al costo de la deuda
antes de impuestos(C.D.A.I.) menos el beneficio tributario
(C.D.A.I.* Timp).C.D.D.I.= C.D.A.I.- C.D.A.I.*Timp

C.D.D.I.= C.D.A.I.(1- Timp.).

El efecto del beneficio tributario sobre el costo de la deuda impacta

en el costo de capital de la empresa, lógicamente al disminuirse el
costo de la fuente. Calculemos el costo de capital después de
impuestos para la segunda alternativa de financiación.

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Fuente Monto Ponderación CFAI CFDI CCPP
Pasivo 300 60% 30% 19.5% 11.7%
Patrimonio 200 40% 50% 50% 20%
∑=
500 100%
31.70

Habíamos enunciado que la TIR del proyecto es del 40%,

independiente de la estructura financiera. Con la primera estructura
financiera planteada para el proyecto, 100% recursos propios,
rechazábamos el proyecto de inversión, porque la TIR<CCPP. Ahora
con la segunda opción, la recomendación es aceptar porque la TIR del
proyecto del 40% supera el CCPP ( la tasa de oportunidad) de la
empresa que es del 31.70%. Cuando endeudamos el proyecto, el
costo de capital se ha disminuido, pero el riesgo financiero del
proyecto se ha incrementado. Estamos enfrentando un evento
incierto, la TIR del proyecto, a un hecho totalmente cierto, como es el
cubrimiento de la deuda (intereses y amortización a capital) y el
retorno para los dueños del proyecto. Este es un tema de la gerencia
financiera, las decisiones de financiación, el cual no es nuestro
objetivo en este texto. La empresa solamente aceptara proyectos,
cuya rentabilidad supere el costo de capital promedio ponderado y si
es así empezara a generar riqueza.

10.2. VALOR ECONÓMICO AGREGADO. VEA

No es nuestra intención profundizar en el concepto del valor

económico agregado, pretendemos únicamente realizar una somera
descripción con la finalidad de enlazarlo con el valor presente neto y
según nuestras percepciones, estableceralgunas analogías entre estos
dos indicadores de impacto global y que concluimos en que
definitivamente son la guía en la búsqueda del objetivo financiero de
las empresas.

Ya lo manifestamos anteriormente, el objetivo financiero es lograr la

felicidad de los dueños y para una empresa con ánimo de lucro, esta
felicidad implica elevar el valor de la empresa, trabajar con el mínimo
riesgo y disponer de un nivel adecuado de liquidez. El VEA es un
indicador de impacto global que permite calcular y evaluar la riqueza
generada por la empresa y teniendo en cuenta el nivel de riesgo con
el que opera.

El Estado de Resultados tradicional, en su presentación básica refleja

las consecuencias del manejo de las estructuras operacionales y
financieras de la empresapero incurre en omisiones: Con los ingresos

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del periodo, primera cifra de este estado financiero, se remuneran los
recursos operacionales, con los costos y gastos variables a la
inversión corriente (esencialmente la inversión en inventarios y en
cartera) y con los costos y gastos fijos fundamentalmente a la
inversión fija. El excedente de las operaciones que se denomina la
utilidad operacional, se remunera a las fuentes de financiación. El
estado de resultados es muy preciso para calcular la remuneración a
los pasivos con los terceros vía intereses e impuestos y si aun
después de restar estos a la utilidad operacional queda algún
remanente lo llamaremos utilidad neta, la cual es el retorno para los
dueños por haber aportado sus recursos y asumido el riesgo. Pero se
nos había olvidado preguntar si el dueño o los accionistas se sentían
felices con este retorno y que colmara sus expectativas
proporcionalmente a los montos aportados y al riesgo asumido. El
VEA es el indicador o instrumento que calcula y evalúa si la utilidad
neta satisface a los dueños. En resumen se genera valor, cuando la
empresa obtiene una utilidad operativa o flujo de caja libre que
satisfaga las fuentes de financiación y se obtenga un excedente.

El VEA lo podemos describir como la diferencia entre la rentabilidad

sobre la inversión (ROI) y el costo de capital promedio ponderado,
multiplicada por el monto de la inversión:

VEA = (ROI – CCPP) X INVERSION

Ventas xxx
- C ostos y gastos variables xxx
- C ostos y gastos fijos xxx
Utilidad Operativa xxx
- Impuestos sobre utilidad operacional xxx
U.N.O.D.I xxx
- CCPP x Inversión xxx
VEA $

Una de las principales críticas al VEA,consiste en que es un criterio o

indicador estático, pues solo se refiere al ejercicio para el cual se
calcula este y no tiene en cuenta las expectativas futuras de la
empresa. Para suplir esta deficiencia anotada, puede complementarse
con otro indicador que tenga las perspectivas futuras de la empresa y
estees el Valor de Mercado Agregado VMA.

Básicamente, el VMA es el valor presente de todos los VEA futuros de

la empresa y en su concepción más simple y elemental corresponde
al indicador del Valor Presente Neto, VPN.

Trataremos a continuación de ilustrar con una serie de ejercicios,

muy elementales y en los cuales no importan las cifras sino la
claridad conceptual, los indicadores de VEA, VMA y los enlaces con el
VPN.

1. Calcular el VEA y VMA de una inversión de $2.500 en activos

fijos los cuales se deprecian a 5 años y en línea recta. El costo de
capital promedio ponderado, asumamos sea del 20% después de
impuestos y la evaluación se realiza en un horizonte de 5 años.
Además estimemos una utilidad antes de intereses, impuestos y
depreciación (U.A.I.I.D conocida también como EBITDA, del ingles)
de $1.500 para cada periodo anual y durante los 5 años.

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a) U.A.I.I.D.:La utilidad antes de intereses, impuestos y depreciación,
en el enunciado suponemos que corresponde a esta cifra.

b) Depreciación.: La inversión fija se deprecia en línea recta y en la

duración del horizonte de evaluación del proyecto.

c) U.A.I.I.:Simplemente corresponde a la diferencia de las columnas

a. y b.

d) Impuestos.: Calculamos los impuestos a una tasa del 35%.

e) U.N.O.D.I.: Corresponde a la utilidad neta operativa después de

impuestos.

f) Flujo de Caja.: Lo determinamos incluyendo la inversión del

proyecto y sumando a los otros periodos la depreciación a la
U.N.O.D.I, para evitar contabilizarla doblemente.

Construyamos el diagrama de flujo de cajay calculemos el VPN a una

tasa de oportunidad del 20% después de impuestos.

b. Inversión.: Estimamos la inversión al principio de cada

periodo,teniendo en cuenta el valor neto
c. U.N.O.D.I.: En el cuadro anterior lo definimos.
d. CCPP*Inversión: Simplemente encontramos el producto del
costo de capital y el monto de la inversión al principio del
periodo.
e. VEA.: Calculamos el VEA para cada periodo, como la diferencia
entre las columnas b. y c.

Si queremos calcular el Valor de Mercado Agregado VMA, hallamos la

suma de los valores presente de los VEA, la cual es una
aproximación.

VMA = 150(1+0.20)-1 + 250 (1+0.20)-2 + 350(1+0.20)-3 +

450(1+0.20)-4

+550 (1+0.20)-5
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VMA = $939.20

Los valores del VPN y del VMA coinciden y corroboran nuestra

apreciación inicial.

2. Retomemos el ejercicio con el cual ilustramos el costo de capital

promedio ponderado, refiriéndonos en esa oportunidad a la tasa de
interés de oportunidad de la empresa y de nuevo definámoslo para
que calculemos el Valor Económico Agregado.

Una inversión requiere de un desembolso de $500. La inversión

retorna al cabo de un periodo con $700 después de impuestos. La
fuente de financiación puede ser mediante una de estas dos
alternativas: a.)recursos propios, 100% o b.)60% deuda a una tasa
de interés del 30% y el 40% restante con recursos de los dueños, los
cuales calcularon una tasa de oportunidad del 50%, TMRR.

Estimemos el VEA para las dos alternativas de financiación y

establezcamos las conclusiones pertinentes:

Alternativa a.) 100% Recursos propios.: Habíamos calculado una

utilidad operativa de $307.69, independiente de la estructura de
financiación seleccionada. Basándonos en el estado de resultados,
determinemos el VEA.

ESTADOS DE RESULTADOS

Ventas xxx
- C ostos y gastos variables xxx
- C ostos y gastos fijos xxx
Utilidad Operativa 307.69
- Impuestos sobre utilidad operacional - 107.69
U.N.O.D.I 200
- CCPP x Inversión - 250
VEA $ -50

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Como el proyecto es financiado 100% con recursos propios, el costo
de capital es la tasa de oportunidad del inversionista y como el ROI
es menor que esta tasa el proyecto destruye valor por $50Para que
este proyecto o empresa empiezaa generar valor, se debe de
disminuir el costo de capital. La siguiente alternativa trata de
demostrarlo.

Alternativa b.) 60% deuda a una tasa de interés del 30% y el 40%
restante con recursos de los dueños, los cuales calcularon una tasa
de interés de oportunidad del 50%.: Con esta estructura de
financiación habíamos calculado un CCPP del 31.70%. Calculemos el
VEA análogamente como lo efectuamos con la alternativa anterior:

ESTADOS DE RESULTADOS

Ventas xxx
- C ostos y gastos variables xxx
- C ostos y gastos fijos xxx
Utilidad Operativa 307.69
- Impuestos sobre utilidad operacional - 107.69
U.N.O.D.I 200
- CCPP x Inversión
-158.50
(31.70%*500)
VEA $ +41.50

En esta alternativa el ROI>CCPP, en consecuencia el proyecto

empieza a generar valor para los dueños.

3. Evaluar el siguiente proyecto de inversión con VPN, VEA y VMA .

La inversión inicial asciende a $1.000 en activos fijos con vida útil

estimada en 5 años, además se requiere una inversión en capital de
trabajo de $500, el cual se debe de incrementar en $50 al principio
de cada año durante el periodo de evaluación del proyecto. La
inversión inicial de $1.500 se puede financiar con el 40% de deuda a
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una tasa de interés del 30% anual y el 60% con recursosde los
dueños, los cuales estiman una tasa de interés de oportunidad del
50%. La U.A.I.I.D. se calculo en $500 para cada uno de los 5 años, el
cual corresponde al horizonte de evaluación.

En la siguiente tabla, calculamos inicialmente el flujo de caja del

proyecto, el cual nos permita calcular el VPN:

*Flujo de Caja al final del 5º año

Flujo de caja operacional = 345

Inversión inicial en capital trabajo = 500

Incrementos en capital trabajo = 250

El significado de las columnas ya lo conocemos, solamente

enfaticemos en algunos conceptos.

Flujo de caja bruto: corresponde al flujo de caja operacionaly es igual

a la utilidad operacional después de impuestos mas los cargos por
depreciaciones y amortizaciones, egresos que no constituyen salida
de caja.

Flujo de caja libre: se calcula a partir de la utilidad antes de intereses

e impuestos, de la que se deduce los impuestos y las inversiones en
activos y se añaden los cargos por depreciaciones y amortizaciones.
Al deducir las inversiones en el periodo, se tiene en cuenta solamente
el flujo de caja que queda disponible luego de hacer las reinversiones
necesarias para la marcha adecuada de la empresa, para atender el
servicio de la deuda y para el retorno de los propietarios.

Utilidad antes de intereses e

impuestos. (UAII)

- Impuestos sobre la UAII.

- Inversiones en activos fijos.

- Inversiones en capital de trabajo.

En este ejercicio determinamos el flujo de caja libre operacional,

restándole al flujo de caja bruto operacional las inversiones periódicas
encapital de trabajo por $50.

Flujo de caja: En el flujo caja del proyecto, incluimos el flujo de caja

libre de las operaciones y el flujo de las inversiones. Se tiene en
cuenta la inversión inicial total, tanto en activos fijos como en capital
de trabajo, como el valor de liquidación de esta inversión al final del
horizonte de vida útil con fines de poder realizar la evaluación.

Elaboremos el diagrama de flujo de caja y calculemos el VPN del

proyecto, inicialmente sin tener en cuenta la financiación del
proyecto:

En esta parte de la evaluación no incluimos la financiación del

proyecto, por lo tanto equivale a realizar laevaluación para el
inversionista con tasa de oportunidad del 50%.

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A continuación determinamos el valor del VEA y VMA para el
proyecto, en idénticas condiciones de financiación (100% recursos
propios).

VEA = U.N.O.D.I – CCPP x INVERSION

Calculemos el VMA, como una aproximación al valor presente de los

VEA.

MVA = -555(1+0.50)-4– 480(1+0.50)-2– 405(1+0.50)-3–

330(1+0.50) -255(1+0.50)-5
-4

VMA = -$802.10

El valor presente neto del proyecto, coincide con el VMA.

Evaluemos el proyecto con financiación:

El flujo de caja para el proyecto es el mismo, independientemente de

la estructura financiera. Solamente debemos de tener en cuenta para
la evaluación, el costo de capital promedio ponderado.

VEA = U.N.O.D.I – CCPP x INVERSION

VMA = -555(1+0.50)-4– 480(1+0.50)-2– 405(1+0.50)-3–

330(1+0.50) - 255(1+0.50)-5
-4

VMA = -$802.10

De nuevo como lo hemos constatado, coincide el VPN y el VMA.

En conclusión, el VPN y el VEA son indicadores fundamentales y de

impacto global para evaluar el cumplimiento de los objetivos y metas
de las empresas con ánimo de lucro. En su esencia básica, la
metodología del calculoy sus resultados coinciden. Considero que el
gran aporte del VEA y VMA radica en el sistema gerencial
desarrollado, dentro del proceso de mejora continua para acercar a la
empresa a su meta. Para lograr este objetivo, podría decirse que
existen estrategias básicas:

o Elevar la eficiencia de los activos actuales.

o Reducir la carga fiscal mediante una adecuada
planificación tributaria.
o Aumentar las inversiones en activos, cuyo
ROI supere el costo de capital.
o Reducir los activos improductivos para reducir
la financiación total.
o Reducir el costo de capital promedio
ponderado.

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